制度安排无法改变市场波动的自然趋势

     上次谈的是制度不能决定或改变市场的周期性波动，完善制度是一项需要耐心和耐力的事情，它所针对的不是股市的趋势，而是要建立公正、平等和自由的投资环境。今天想着重谈谈完善制度所能达到的最佳目的，是不断用制度的刚性约束来减少人类在股市运行之中的自大和愚蠢，而大部分关于救市的想法和举措，恰恰都是自大的表现。因为救市，天然就蕴含着两个前提，一是有人能控制市场趋势，二是有天使一样的人物会来救市，显然这都是不可能的。若根据救市的观点来分析，能满足这两方面要求的较为具体的对象，只能是政府。

     不错，政府的确可以通过监管政策和制度、财政税收政策、货币政策、产业政策以及直接动手入市、建立平准基金这五个方面来干预股市。但监管政策和制度不是救市行为，而是政府的日常工作，它的建立和完善与救市无关。市场分析人士在判断市场趋势时，常援引政府的各项财政税收、货币和产业政策作为依据，那是因为这些政策或多或少，或这样或那样地确影响着股市走势。但这些影响，一般而言都是长期的，很难在短期里收到即时效果。更为重要的是，政府实施上述政策（除了平准基金）不可能只针对股市，政府有关宏观经济管理的重大政策，着眼的总是国民经济整体。

     比如财政税收政策，受国家预算、税收的制度制约，不可能系统地为熊市改变这些制度。尽管股市有专门的税收项目，它构成了股市交易费用的制度部分，但改变交易费用之中的税基、税率和税种，并不会影响股市固有的趋势。2007年中央调高印花税就没有改变当时疯狂上涨的股市，而今年6月证监会采取下调交易费用（不包括印花税）的办法同样没有改变股市下跌的趋势。这是属于长期性的市场利好，和股市即时的波动没有直接关系。

     这在国外老牌市场也比较明显。比如征收股市利得税的美国，虽然在缴纳税金时，会出现避免缴纳税金而卖出亏损股票的投资人，股市受到影响会出现暂时的下跌，但这依然不会改变投资人对未来股市上涨的预期（他们卖出之后都会按照税法规定的期限买回来）和股市的固有趋势。

     世界金融史上还没有出现过因为改变股市交易税制而使熊市变牛的例子。至于交易税制改变导致股市原有趋势发生转折的例子倒有，比如我国台湾地区上世纪80年代末期的股灾，表面转折的确是征收股票交易利得税之后发生的，但二十年之后再分析，转折却未必完全是因为税制变化而发生的。因为那时台湾股市和80年代末期日本股市一样，已到崩盘前夜，不是政策（日本就没有改变税制）变化的结果，而是市场泡沫到了就要破灭的地步了。

     通行理论认为，股市可能对财政政策的变化比较敏感，尤其是积极的财政政策会极大刺激股市上涨，但这却是危险的和不可持续的。每当有新一轮积极财政政策时，A股市场开始总会有不错的反应，但长期看效果欠佳。比如2009年，四万亿积极财政政策可能是造成当年前三季度沪深股市涨幅全球第一主要因素之一，但随后A股的表现就难尽人意，且一直到现在都是全球表现最差的。

     通行的理论还认为，货币政策对股市会比较有效，比如说加息一般会导致股市价格趋势向下，减息容易导致股价向上。但沪深股市20年来就几乎没有表现出加息就导致股市下跌的政策效果，相反经常在央行的加息周期内上涨，尤其最近五年。从2005年6月到2007年10月，A股两年涨幅六倍，是史无前例的大牛市。在这个过程中，央行一直在加息——2006年加息两次；2007年加息五次。

     国家产业政策也都是从长计议的，在股市上以投机的心理透支产业政策的利好，只会适得其反。2010年底到2011年初A股有过短暂的反弹，领头羊就是当时受到产业政策鼓励的高铁板块。当时有极为权威的数据和观点显示，“十二五”期间国家将以9000亿元的巨大投资建成9200公里高铁。受此利好刺激，亚洲最大的火车车轴上市公司晋西车轴半年内涨幅超过三倍。但这个一度欣欣向荣的板块在去年下半年成了市场下跌的推手。

     总之，宏观政策是国民经济管理之中的长期选项，是健康的经济体可持续发展的途径，没有一条是直接针对股市的。

     至于建议政府设立平准基金的观点，笔者以为从起点就是错的。首先，以基金的方式来平准，亏钱肯定要挨骂，也是不允许的。政府拿纳税人的钱，以投资者的身份在二级市场上亏钱，说破天也没人同意——谁能保证一只基金，哪怕大到力量第一，就一定能在市场波动中赚钱呢？

     表面看，政府如何设法稳定现代资本市场是个绝大难题，但其实这是市场骄躁心理造成的，归根结底是市场参与者的功利心太强造成的问题。它忘记了市场波动的自然属性，以为市场是人的创造物，就一定会按照人的安排来改变其固有的趋势。