全球货币宽松潮起 资产盛宴如何展开
2012-09-15 10:33:00 证券时报
本周五凌晨，随着美联储第三轮量化宽松政策（QE3）的推出，一个月前还“犹抱琵琶半遮面”的全球新一轮货币宽松浪潮终于正式登场。QE3靴子的落地，也使得市场关注的焦点发生了明显的转移。本轮货币宽松对全球金融市场又会产生怎样的影响？相比之下哪一类资产受益最大？
QE3靴子落地
9月12日，德国宪法法院批准德国参与欧洲稳定机制（ECM），同时附加条款，德国出资额度限制在已达成的1900亿欧元。此举意味着欧洲“印钞机”的正式启动。不过，投资者对于晚些时候美联储是否会推出QE3存在分歧，9月13日亚太股市普遍冲高回落，A股市场更是出现尾盘跳水。
然而事实证明，市场的谨慎似乎有些多余。北京时间9月14日凌晨，在为期两天的政策制定会议闭幕以后，美国联邦公开市场委员会（FOMC）发布了利率政策声明，决定将基准利率维持不变。更为重要的是，FOMC还推出了购买更多资产的计划，具体内容是：以每个月400亿美元的速度购买更多的机构抵押贷款支持债券（MBS）。美联储同时决定，继续在年底以前实施所谓的“扭曲操作”。这项计划最初是在去年9月份推出的，内容是在2012年6月底以前买入4000亿美元的美国国债，其剩余到期时间在6年到30年之间；同时出售等量的美国国债，其剩余到期时间为3年或以下，随后这项计划在今年6月份被延长到年底。
上述消息公布后，全球金融市场出现剧烈波动：黄金一马当先，大幅跳涨；欧美股市也紧随其后，收出长阳，其中道琼斯指数上涨216.5点，报收13539.90点，创出2007年12月10日以来的新高；原油、铜等大宗商品也奋力向上；美元指数则掉头向下，再创近期新低。
箭在弦上不得不发
对于此次QE3的推出，市场已有较高预期。早在今年7月，瑞士信贷亚洲区首席经济分析师陶冬就撰文指出，面对增长乏力，美国的财政政策几乎没有进一步放松的空间，货币政策乃唯一的政策武器，联储祭出QE3不是会不会的问题，而只是时间的问题。他认为，9月13日联储例会时推出QE3或变相QE3的机会最大。
上周四，欧洲央行行长德拉吉宣布启动“无限量冲销式购债计划（OMT）”。业内对此的评价是，这对于欧洲货币当局来讲是一次重大的底线突破，此举背离了欧洲央行以通胀为唯一目标的底线，背离了所有成员国一致同意方可行动的底线，而且干预对象不仅是3年期以下的债券，甚至包括3年内到期的长期国债。
欧洲央行的“孤注一掷”使得美联储推出QE3几乎成为必然。本周二的一项调查显示，经济学家认为9月份的FOMC宣布QE3的概率为60%。花旗集团大中华区首席经济学家沈明高甚至认为，美联储9月13日推出QE3的可能性达到99%。
实际上，从今年8月下旬开始，在QE3的预期支撑下，全球股市及大宗商品市场就开始明显转暖：道琼斯指数企稳回升，节节向上；国际金银价格更是连续攀升。陶冬认为，从某种程度来说，QE3的决定是被资金推着走的。
QE3效果会打折吗？
以往两次量化宽松政策不同的是，本次的QE3购买资产的主力是抵押贷款支持证券。更为重要的是，这一资产购买是不限规模的。用FOMC的原话说：这一政策将延续至就业市场及整体经济复苏出现改善。由此可见，这次开放式的QE3直指美国疲软的就业市场，可谓史无前例。不仅美联储以往没有如此做过，事实上其他推出量化宽松的主要央行也从未明确将其同就业市场联系起来。
从前两次货币宽松对金融市场的刺激作用来看，有明显的减弱迹象。比如，2008年11月美联储宣布首轮资产购买计划开始到2010年3月结束，标普500指数上涨31%；在2010年11月底至2011年6月QE2实施期间，标普500指数累计涨幅仅为11.5%。此外，前两轮QE对全球经济的正面作用也有所减弱。那么，此次QE3能否打破前两次刺激作用递减的规律呢？
申银万国证券认为，QE3短期内在刺激房地产和就业复苏上会发挥较大作用，表明了美联储彻底改善劳动力市场的决心，将较大地提振市场信心，部分抵消了财政悬崖对投资和消费的拖累，同时，也将对风险资产有所提振。但是，QE3的负面作用也是明显的，它对经济和风险资产的边际效用递减，而且将造成流动性泛滥，加剧流动性陷阱，并对新兴市场造成负面的溢出效应，包括输入型通胀压力。待市场消化掉QE3预期后，风险资产将出现回落。
不过，国金证券则较为乐观，他们认为，QE3对美国经济的正面影响有可能出现边际递增。首先，美国经济现在更多的是周期性问题而非结构性问题，美联储采用QE3 这样的周期性政策工具，可谓对症下药。其次，QE3有助于解决美国经济结构性的问题，QE3对于提高房地产价格和修复居民资产负债表更直接。通过本次QE3引导房地产按揭利率走低，从而提高房价，帮助修复资产负债表，然后通过财富效应和金融加速器作用，扩张信贷，促进投资和消费，促进经济增长。此外，QE3还可以提高房价，让企业和居民更容易获得信贷，相当于降低资本成本，有利于美国制造业投资增长，竞争力的提升。
哪一类资产最受益？
数据显示，此前两轮全球货币宽松时期各类资产的表现各有不同。2009年3月美联储首次公布QE后的半年内，黄金价格的反应比较平缓，标普500指数出现爆发式增长，而风险敏感性较低的G10外汇指数介于于两者之间。QE2公布的时点是2010年8月末，这一次外汇和黄金的表现与上一次相当，标普500指数再一次以大幅度的上扬来回应。不过，从本轮QE3预期升温到正式宣布时各类资产的走势来看，黄金的表现远优于股票和外汇指数，成为截至目前最大的赢家。
对此，申银万国证券指出，由于购买MBS可以帮助降低中长期的借贷利率，这弥补了黄金不能生息的缺点，中长期借贷利率的下滑也会指引中长期国债利率的下滑，而这本身对黄金构成坚定支撑。因此，无论是从上涨幅度，时间跨度以及安全性的角度来考虑，贵金属是更值得长期持有的资产标的。
此外，不少分析师还十分看好新兴市场的投资机会。瑞银证券指出，我们有关QE3的结论很简单：“若QE3推出，应通过新兴市场股票而不是美国股票获利。” 瑞银证券还认为，我们有理由相信新兴市场将表现良好。此外，新兴市场股票具有高贝塔值，若我们期望某种形式的风险推动的上涨，则应进入新兴市场。最后，新兴市场在本轮上涨中一直落后，且该市场估值最具吸引力。
QE3靴子落地
9月12日，德国宪法法院批准德国参与欧洲稳定机制（ECM），同时附加条款，德国出资额度限制在已达成的1900亿欧元。此举意味着欧洲“印钞机”的正式启动。不过，投资者对于晚些时候美联储是否会推出QE3存在分歧，9月13日亚太股市普遍冲高回落，A股市场更是出现尾盘跳水。
然而事实证明，市场的谨慎似乎有些多余。北京时间9月14日凌晨，在为期两天的政策制定会议闭幕以后，美国联邦公开市场委员会（FOMC）发布了利率政策声明，决定将基准利率维持不变。更为重要的是，FOMC还推出了购买更多资产的计划，具体内容是：以每个月400亿美元的速度购买更多的机构抵押贷款支持债券（MBS）。美联储同时决定，继续在年底以前实施所谓的“扭曲操作”。这项计划最初是在去年9月份推出的，内容是在2012年6月底以前买入4000亿美元的美国国债，其剩余到期时间在6年到30年之间；同时出售等量的美国国债，其剩余到期时间为3年或以下，随后这项计划在今年6月份被延长到年底。
上述消息公布后，全球金融市场出现剧烈波动：黄金一马当先，大幅跳涨；欧美股市也紧随其后，收出长阳，其中道琼斯指数上涨216.5点，报收13539.90点，创出2007年12月10日以来的新高；原油、铜等大宗商品也奋力向上；美元指数则掉头向下，再创近期新低。
箭在弦上不得不发
对于此次QE3的推出，市场已有较高预期。早在今年7月，瑞士信贷亚洲区首席经济分析师陶冬就撰文指出，面对增长乏力，美国的财政政策几乎没有进一步放松的空间，货币政策乃唯一的政策武器，联储祭出QE3不是会不会的问题，而只是时间的问题。他认为，9月13日联储例会时推出QE3或变相QE3的机会最大。
上周四，欧洲央行行长德拉吉宣布启动“无限量冲销式购债计划（OMT）”。业内对此的评价是，这对于欧洲货币当局来讲是一次重大的底线突破，此举背离了欧洲央行以通胀为唯一目标的底线，背离了所有成员国一致同意方可行动的底线，而且干预对象不仅是3年期以下的债券，甚至包括3年内到期的长期国债。
欧洲央行的“孤注一掷”使得美联储推出QE3几乎成为必然。本周二的一项调查显示，经济学家认为9月份的FOMC宣布QE3的概率为60%。花旗集团大中华区首席经济学家沈明高甚至认为，美联储9月13日推出QE3的可能性达到99%。
实际上，从今年8月下旬开始，在QE3的预期支撑下，全球股市及大宗商品市场就开始明显转暖：道琼斯指数企稳回升，节节向上；国际金银价格更是连续攀升。陶冬认为，从某种程度来说，QE3的决定是被资金推着走的。
QE3效果会打折吗？
以往两次量化宽松政策不同的是，本次的QE3购买资产的主力是抵押贷款支持证券。更为重要的是，这一资产购买是不限规模的。用FOMC的原话说：这一政策将延续至就业市场及整体经济复苏出现改善。由此可见，这次开放式的QE3直指美国疲软的就业市场，可谓史无前例。不仅美联储以往没有如此做过，事实上其他推出量化宽松的主要央行也从未明确将其同就业市场联系起来。
从前两次货币宽松对金融市场的刺激作用来看，有明显的减弱迹象。比如，2008年11月美联储宣布首轮资产购买计划开始到2010年3月结束，标普500指数上涨31%；在2010年11月底至2011年6月QE2实施期间，标普500指数累计涨幅仅为11.5%。此外，前两轮QE对全球经济的正面作用也有所减弱。那么，此次QE3能否打破前两次刺激作用递减的规律呢？
申银万国证券认为，QE3短期内在刺激房地产和就业复苏上会发挥较大作用，表明了美联储彻底改善劳动力市场的决心，将较大地提振市场信心，部分抵消了财政悬崖对投资和消费的拖累，同时，也将对风险资产有所提振。但是，QE3的负面作用也是明显的，它对经济和风险资产的边际效用递减，而且将造成流动性泛滥，加剧流动性陷阱，并对新兴市场造成负面的溢出效应，包括输入型通胀压力。待市场消化掉QE3预期后，风险资产将出现回落。
不过，国金证券则较为乐观，他们认为，QE3对美国经济的正面影响有可能出现边际递增。首先，美国经济现在更多的是周期性问题而非结构性问题，美联储采用QE3 这样的周期性政策工具，可谓对症下药。其次，QE3有助于解决美国经济结构性的问题，QE3对于提高房地产价格和修复居民资产负债表更直接。通过本次QE3引导房地产按揭利率走低，从而提高房价，帮助修复资产负债表，然后通过财富效应和金融加速器作用，扩张信贷，促进投资和消费，促进经济增长。此外，QE3还可以提高房价，让企业和居民更容易获得信贷，相当于降低资本成本，有利于美国制造业投资增长，竞争力的提升。
哪一类资产最受益？
数据显示，此前两轮全球货币宽松时期各类资产的表现各有不同。2009年3月美联储首次公布QE后的半年内，黄金价格的反应比较平缓，标普500指数出现爆发式增长，而风险敏感性较低的G10外汇指数介于于两者之间。QE2公布的时点是2010年8月末，这一次外汇和黄金的表现与上一次相当，标普500指数再一次以大幅度的上扬来回应。不过，从本轮QE3预期升温到正式宣布时各类资产的走势来看，黄金的表现远优于股票和外汇指数，成为截至目前最大的赢家。
对此，申银万国证券指出，由于购买MBS可以帮助降低中长期的借贷利率，这弥补了黄金不能生息的缺点，中长期借贷利率的下滑也会指引中长期国债利率的下滑，而这本身对黄金构成坚定支撑。因此，无论是从上涨幅度，时间跨度以及安全性的角度来考虑，贵金属是更值得长期持有的资产标的。
此外，不少分析师还十分看好新兴市场的投资机会。瑞银证券指出，我们有关QE3的结论很简单：“若QE3推出，应通过新兴市场股票而不是美国股票获利。” 瑞银证券还认为，我们有理由相信新兴市场将表现良好。此外，新兴市场股票具有高贝塔值，若我们期望某种形式的风险推动的上涨，则应进入新兴市场。最后，新兴市场在本轮上涨中一直落后，且该市场估值最具吸引力。
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