新华百货(600785)年报点评：业绩完全符合预期 2011年收入增速处行业高位

     2011 年公司营业收入同比增长 32.78%，净利润同比增长 17.25%：

     2011年公司实现营业收入52.92亿元，同比增长32.78 %；实现归属于上市公司股东的净利润2.52 亿元，同比增长17.25 %（折合EPS1.22 元，完全符合我们的预期） 。扣非后归属于母公司净利润2.44亿元，同比增长13.52%。公司拟向全体股东按每10股派发现金股利3.00元（含税） 。

     受新开门店拉动，超市业务收入同比增长 53.31%：

     2011年公司实现主营业务收入50.90亿元，同比增长31.98%。分业态看，百货营收24.28亿元， 同比增长25.80%； 超市营收14.27亿元， 同比增长53.31%； 电器营收12.36亿元，同比增长 24.02%。超市部分的销售增速较高，主要是因为 2011 年新开 30 家门店（6 家大卖场、6 家生活超市及 18 家便利店） ，外延扩张拉动所致。此外，2011 年公司新开6家家电卖场，进一步提高了家电市场的占有率。公司其他业务收入2.01亿元，同比增长56.99%，主要为出租收入。2012 年公司计划新开、签约各类店铺10-20家。

     毛利率出现下滑，期间费用得到有效控制：

     2011 公司综合毛利率 17.92%，同比减少 1.4 个百分点。与行业四季度普遍受宏观不景气影响的情况类似，公司四季度单季毛利率同比减少 3.16 个百分点至 15.35%。全年百货/超市/电器毛利率分别减少 2.03/3.02/0.04 个百分点至 16.42%/11.86%/14.91%。

     受新开门店打折促销影响，超市毛利率因新开门店较多影响下滑最多；而家电业务毛利率持平2010年，显示出公司地处中西部内陆地区，公司家电业务对上下游的话语权较东部沿海城市更强（我们估计1Q2012公司家电业务也强于同行销售水平） 。 2011年公司期间费用率同比降低0.1个百分点至11.18%，销售/管理/财务费用率同比分别变化0.48/-0.63/0.04个百分点至8.85%/2.33%/0.01%。其中销售费用率的上升主要是由于新开门店租赁费、宣传费以及水电气费等增加所致；2011年公司维修费大幅减少41.55%，但办公费和差旅费上涨159.23%，部分抵消了维修费下降的正面影响，致管理费用率仅下降0.63个百分点；财务费用的增加主要来自手续费的上升。

     维持增持评级，6个月目标价 26.1元：
 
     我们调整2012-2014 年EPS 分别至1.45/1.73/2.01元（之前为1.54/1.88/2.17元） ，以 2011 年为基期未来三年复合增速 18.8%，认为公司合理价值在 26.1 元，对应 2012年 PE18X。公司地处中西部地区，受宏观经济影响冲击相对较小，因此整体收入增速仍然维持较快增长，而四月份老大楼扩建项目竣工后，短期费用有一定压力（收入增速短期或高于净利润增速） ，维持增持评级。

     风险提示：建发城及老大楼扩建后培育期延长，物美回归事件的不确定性。