伊利股份(600887)非公开发行和激励计划点评:拟收购有机奶第一品牌圣牧 员工激励提升企业经营活力

    收购中国圣牧，公司有机奶实力大幅提升 近几年，我国政府对于优质、安全、绿色的农业产业体系给予正面的支持，有机食品产业的发展符合国家政策。同时，有机产业符合消费者对于食品安全的需求。但是目前我国有机奶占比仅约1%，美国约10%，未来增长空间巨大。伊利股份是我国乳制品龙头企业，但是长期以来由于受有机原料奶的供给限制，有机乳制品业务占比一直不大。中国圣牧是国内有机奶龙头企业，截止2016 年6 月30 日，中国圣牧拥有21 个有机牧场，奶牛12.20 万头，其中有机奶牛为8.38 万头。2015 年营收31.04 亿（YOY45.59%），其中有机液态奶营收16.56 亿元，有机原料奶营收7.13 亿元。本次收购完成后，伊利可以进一步强化上游奶源供应，尤其是有机乳制品的自有奶源供应；同时，公司可以利用自身品牌优势和渠道优势，与圣牧有机乳制品产生较好的协同效应。另外，中国圣牧在香港上市，收购有助于公司进行海外融资。

传统业务持续投入，奠定长期领先基础 常温乳制品、婴幼儿奶粉和冷饮业务是公司传统优势业务。根据AC 尼尔森数据显示，2016 年6 月，伊利股份常温乳制品和婴幼儿配方奶粉市占率分别为31.5%和5%，冷饮业务市场份额也是多年第一。保持对传统业务的投入，是为了能够及时抓住行业发展新机遇，也是奠定长期领先优势的需要。（1）本次“新建新西兰婴幼儿配方乳粉包装项目”和“新建新西兰超高温灭菌项目”属于二期项目。新西兰是我国进口乳制品的主要国家之一，畜牧业用地占国土面积一半以上，奶源品质和数量都属于世界领先。此次项目有助于公司利用南北半球生产基地的优势，促进淡旺季产销互补，提升公司全球化运营实力。（2）随着居民消费水平提升，近几年我国高端酸奶增长迅速，巴氏杀菌奶、豆奶在区域市场也具有一定发展前景。本次募投项目中包括12 个液态奶项目，围绕酸奶、植物蛋白饮料和巴氏杀菌奶进行了一系列的改造和扩建，为公司未来产能提供充分的保障。（3）冷饮设备更新改造项目有利于公司完善火炬等产品的配套设施，提高产品质量；同时，有利于提高生产工艺自动化，提升产品出成率，优化用工数量，降低生产成本。

实施员工激励计划，公司机制更为合理 本次激励计划采取股票期权和限制性股票两种方式，对象主要为公司核心技术人员，共计294人。股票期权可行权期和限制性股票解锁期均为授予日起24 个月―48个月，分2 期执行，每期50%。解锁条件分别对应公司两期业绩考核目标：第一个行权期考核目标为，以2015 年净利润为基数，2017 年净利润增长率不低于30%，净资产收益率不低于12%；第二个行权期为，以2015 年净利润为基数，2018 年净利润增长不低于45%，净资产收益率不低于12%。通过实施本次股权激励和限制性股票激励，公司治理结构进一步完善。有助于实现股东、公司和员工利益的一致，调动员工积极性，吸引和保留业务骨干。

盈利预测和投资评级：上调公司评级为“买入”评级 预测2016/17/18 年EPS（暂不考虑本次发行股份摊薄因素及收购影响） 分别为0.80/0.92/1.08 元， 对应2016/17/18 年PE 为20.23/17.45/14.86 倍，看好公司激励计划对效率提升以及定增项目对公司长期发展的促进，上调公司评级为“买入”评级。

风险提示：定增方案审批不达预期，市场拓展不达预期。