珠江钢琴(002678)2016年年报及2017年一季报点评:钢琴业务内外兼修 大文化企已具雏形
2017-04-27 00:00:00 国金证券
业绩简评
2016 年，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润，15.66 亿元、1.63 亿元和1.72 万元，同比分别增长6.55%、3.96%和3.77%。实现全面摊薄EPS0.16 元/股，略低于市场预期。经营活动净现金流为2.49 亿元，高于同期净利润。分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4 营收同比增速分别为-2.96%/11.68%/8.11%/10.29%，归母净利润同比增速分别为-8.31%/-10.19%/5.15%/51.35。2016 年，公司计划向全体股东每10 股派发现金红利0.70 元（含税）。2017 年第一季度，公司实现营业收入4.25 亿元，同比增长14.27%，归属于上市公司股东的净利润为4,799.73 万元，同比增长11.48%。
经营分析
营收小幅增长，文化业务快速增长带动毛利提升。2016 年，公司收入略有增长（+6.55%），主营业务毛利率提升至30.99%（+2.30pct.）。期间费用率增长3.61pct. 。其中， 销售费用率和管理费用率有所上升（+2.41pct./+1pct.），财务费用率增长0.21pct.，主要系由于公司借款余额增加导致财务费用中的利息支出增加所致。归母净利润率为9.67%（-0.26pct.）。整体来看，目前海外钢琴市场低迷，国内钢琴市场竞争白热化，进口二手钢琴对国产品牌的冲击依旧严重，公司依靠高端产品及数码乐器的放量维持整体营收正增长。同时，2016 年，公司文化业务显着放量，较2015 年增长616.44%，毛利率达到54.23%（较同期提升16.69pct.），促使公司整体毛利水平得到提高。
主营业务持续优化，钢琴后服务生态系统建设完毕。2016 年，公司依托在全国范围内的360 多个销售网点，完成13 万架以上的钢琴销售。公司国内市场占有率达35%以上，全球市场率达25%以上。2016 年，公司扔持续推进业务优化。高端钢琴方面：公司完成对德国舒密尔的股权收购，通过外延式并购将业务延伸至高端钢琴。同时，公司也持续提升自身高端钢琴研发能力。2016 年，公司共推出30 多款新品，完成新工艺和新材料试验165 项，获得专利19 项。公司自有高端钢琴品牌凯撒堡KA121B 型立式钢琴更是获得了第一届中国轻工业优秀设计奖。数码钢琴方面：2016 年公司旗下数码钢琴子公司，完成数码钢琴产量4.12 万台，开发了第三代数码钢琴音源、卡拉OK 数码钢琴，以及智能书桌式钢琴等数码产品。钢琴后服务生态方面：2016 年9 月，公司携手广证珠江壹号、惠尔云等共同打造国内首个大型互联网乐器服务平台―91 琴趣网乐器云服务平台，致力打造领先的“云上钢琴服务”的生态系统。目前，91 琴趣旗下“91 琴趣”与“91 调律”两个平台已正式上线，公司“制造+租售+服务+教育”的产业链闭环建设完成。2017 年，公司计划通过钢琴比赛等形式，提升两大高端钢琴品牌知名度，并持续继续建设琴趣云服务平台，将平台业务向
持续大文化产业布局，促进公司向文化企业转型。艺术培训：2016 年，公司通过建立全国艺术教育中心，推进艺术教室、超级合伙人等一系列艺术教育品牌活动。截止目前，公司旗下钢琴艺术中心直营系统已经覆盖济南、广州和福州，同时在广州的天河南和芳村等社区也已正式开业。在加盟商方面，2016 年，公司艺术教育加盟商已达312 家，其中珠江钢琴艺术教室162 家，爱上系列课程加盟150 家，完成统一VI 建店76 家，覆盖28 个省份。影视业务：公司控股子公司珠广传媒在2016 年，为了降低影视投资风险，将直投模式变为跟投。年内共完成6,201 万元的影视项目投资，其中《太太万岁》等影视剧已上线播放。2016 年，珠广传媒实现营业收入2189万元，同比增长比增407%，利润总额1,133 万元，同比增长2,280%。除此之外，公司联手广州嘉羽广告合资设立浙江东阳珠广新影传媒，涉足影视制作、艺人经纪等业务，并先后完成12 部网络剧项目投资。传媒业务：公司传媒类业务主要
非公开发行项目稳步推进，大文化产业公司已具雏形。2016 年9 月，公司二次修订非公开发行项目，募集资金不超过10.93 亿元，用于广州文化产业创新创业孵化园项目、增城国家文化产业基地项目（二期）、全国文化艺术教育中心建设项目、珠江乐器云服务平台建设项目、补充流动资金五个项目。目前，公司非公开发行已获得证监会发审委审核通过，待此次非公开发行募投项目全面建设完成后，公司将成为集钢琴制造与服务、艺术教育、传媒影视和金融投资于一体的大文化产业公司。
风险因素
募投项目进度不及预期风险；钢琴制造业竞争加剧风险；文化产业扩张的经营管理风险；本次非公开发行审批风险。
盈利预测与投资建议
公司在做强钢琴主业基础上，积极延伸文化教育产业，同时把握钢琴后服务市场，构建“制造-租售-服务-教育”的产业链闭环，以实现公司做强钢琴主业、做大文化产业的战略目标。我们维持公司2017-2018 年EPS 预测为0.20/0.26 元/ 股， 预测公司2019 年EPS 为0.33 元/ 股（ 三年CAGR28.3%），对应PE 分为65/52/40 倍，维持公司“买入”评级。
2016 年，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润，15.66 亿元、1.63 亿元和1.72 万元，同比分别增长6.55%、3.96%和3.77%。实现全面摊薄EPS0.16 元/股，略低于市场预期。经营活动净现金流为2.49 亿元，高于同期净利润。分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4 营收同比增速分别为-2.96%/11.68%/8.11%/10.29%，归母净利润同比增速分别为-8.31%/-10.19%/5.15%/51.35。2016 年，公司计划向全体股东每10 股派发现金红利0.70 元（含税）。2017 年第一季度，公司实现营业收入4.25 亿元，同比增长14.27%，归属于上市公司股东的净利润为4,799.73 万元，同比增长11.48%。
经营分析
营收小幅增长，文化业务快速增长带动毛利提升。2016 年，公司收入略有增长（+6.55%），主营业务毛利率提升至30.99%（+2.30pct.）。期间费用率增长3.61pct. 。其中， 销售费用率和管理费用率有所上升（+2.41pct./+1pct.），财务费用率增长0.21pct.，主要系由于公司借款余额增加导致财务费用中的利息支出增加所致。归母净利润率为9.67%（-0.26pct.）。整体来看，目前海外钢琴市场低迷，国内钢琴市场竞争白热化，进口二手钢琴对国产品牌的冲击依旧严重，公司依靠高端产品及数码乐器的放量维持整体营收正增长。同时，2016 年，公司文化业务显着放量，较2015 年增长616.44%，毛利率达到54.23%（较同期提升16.69pct.），促使公司整体毛利水平得到提高。
主营业务持续优化，钢琴后服务生态系统建设完毕。2016 年，公司依托在全国范围内的360 多个销售网点，完成13 万架以上的钢琴销售。公司国内市场占有率达35%以上，全球市场率达25%以上。2016 年，公司扔持续推进业务优化。高端钢琴方面：公司完成对德国舒密尔的股权收购，通过外延式并购将业务延伸至高端钢琴。同时，公司也持续提升自身高端钢琴研发能力。2016 年，公司共推出30 多款新品，完成新工艺和新材料试验165 项，获得专利19 项。公司自有高端钢琴品牌凯撒堡KA121B 型立式钢琴更是获得了第一届中国轻工业优秀设计奖。数码钢琴方面：2016 年公司旗下数码钢琴子公司，完成数码钢琴产量4.12 万台，开发了第三代数码钢琴音源、卡拉OK 数码钢琴，以及智能书桌式钢琴等数码产品。钢琴后服务生态方面：2016 年9 月，公司携手广证珠江壹号、惠尔云等共同打造国内首个大型互联网乐器服务平台―91 琴趣网乐器云服务平台，致力打造领先的“云上钢琴服务”的生态系统。目前，91 琴趣旗下“91 琴趣”与“91 调律”两个平台已正式上线，公司“制造+租售+服务+教育”的产业链闭环建设完成。2017 年，公司计划通过钢琴比赛等形式，提升两大高端钢琴品牌知名度，并持续继续建设琴趣云服务平台，将平台业务向
持续大文化产业布局，促进公司向文化企业转型。艺术培训：2016 年，公司通过建立全国艺术教育中心，推进艺术教室、超级合伙人等一系列艺术教育品牌活动。截止目前，公司旗下钢琴艺术中心直营系统已经覆盖济南、广州和福州，同时在广州的天河南和芳村等社区也已正式开业。在加盟商方面，2016 年，公司艺术教育加盟商已达312 家，其中珠江钢琴艺术教室162 家，爱上系列课程加盟150 家，完成统一VI 建店76 家，覆盖28 个省份。影视业务：公司控股子公司珠广传媒在2016 年，为了降低影视投资风险，将直投模式变为跟投。年内共完成6,201 万元的影视项目投资，其中《太太万岁》等影视剧已上线播放。2016 年，珠广传媒实现营业收入2189万元，同比增长比增407%，利润总额1,133 万元，同比增长2,280%。除此之外，公司联手广州嘉羽广告合资设立浙江东阳珠广新影传媒，涉足影视制作、艺人经纪等业务，并先后完成12 部网络剧项目投资。传媒业务：公司传媒类业务主要
非公开发行项目稳步推进，大文化产业公司已具雏形。2016 年9 月，公司二次修订非公开发行项目，募集资金不超过10.93 亿元，用于广州文化产业创新创业孵化园项目、增城国家文化产业基地项目（二期）、全国文化艺术教育中心建设项目、珠江乐器云服务平台建设项目、补充流动资金五个项目。目前，公司非公开发行已获得证监会发审委审核通过，待此次非公开发行募投项目全面建设完成后，公司将成为集钢琴制造与服务、艺术教育、传媒影视和金融投资于一体的大文化产业公司。
风险因素
募投项目进度不及预期风险；钢琴制造业竞争加剧风险；文化产业扩张的经营管理风险；本次非公开发行审批风险。
盈利预测与投资建议
公司在做强钢琴主业基础上，积极延伸文化教育产业，同时把握钢琴后服务市场，构建“制造-租售-服务-教育”的产业链闭环，以实现公司做强钢琴主业、做大文化产业的战略目标。我们维持公司2017-2018 年EPS 预测为0.20/0.26 元/ 股， 预测公司2019 年EPS 为0.33 元/ 股（ 三年CAGR28.3%），对应PE 分为65/52/40 倍，维持公司“买入”评级。
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