中顺洁柔(002511)2017年半年报点评:产品毛利率提升 员工持股实现利益绑定

    营销渠道继续完善，产品毛利率提升，业绩稳定增长

公司上半年实现营业收入21.23 亿元（YoY+19.85%），归母净利润1.56亿元（YoY+47.81%），二季度实现营业收入10.91 亿元（YoY+18.91%），归母净利润0.81 亿元（YoY+34.65%）。通过进一步完善渠道建设，细分市场、扩大经销商网络布局，同时加强电商渠道的投入和建设，公司上半年业绩稳定增长，生活用纸产品毛利率较去年同期提升1.80pct 至36.73%。

产品研发升级提升品牌力，激励政策深度绑定业务骨干

公司积极研发新产品，不断更新升级产品包装，满足消费者多元化和多层次的消费需求。上半年推出洁柔自然木低白度纸系列高端产品和洁柔湿厕纸等新产品。新产品推广有助于提升公司美誉度，打造优质品牌形象。为充分调动核心员工积极性，公司推出员工持股计划。本次员工持股计划筹集资金总额上限为1 亿元，资管计划按照2:1 杠杆设置优先级份额和劣后级份额，深度绑定公司骨干，同时彰显了公司对未来增长的信心。

产能提升打开增长瓶颈，关注新增产能投产进度

公司未来增长主要来自于：1）上半年云浮12 万吨以及唐山2.5 万吨项目开工建设，满足华南以西和华北、东北的产能需求，改善此前地区收入不均衡情况；2）原材料纸浆在未来全球供应商新产能持续投放冲击下，供大于求局面可降低原材料成本；3）线上线下齐头并进改善营销渠道。公司预告前三季度净利润同比增长20%-50%，预计2017-2019 年公司实现主营业务收入47.68、58.38、70.99 亿元，归母净利润分别为3.66、4.73、5.97 亿元，当前市值对应2017 年27.30xPE，维持公司“买入”评级。

风险提示

纸浆价格大幅回升，公司拓展市场空白点进度低于预期。