山西汾酒(600809)混改引入华润 2018年有望维持较快增长
2018-02-10 00:00:00 群益证券
结论与建议：
公司发布业绩预增公告，受益中高端白酒市场高景气度，公司净利润预计增40%-60%，另一方面，国企混改落地，华润集团成公司第二大股东，有望借助华润集团商超管道展开全国性布局，公司省外业务有望实现快速增长。
受益行业高景气，全年业绩高增：日前，公司发布2017 年业绩预增公告，受益行业景气度持续改善，预计2017 年实现归属上市公司股东的净利润与上年同期相比增2.43 亿元到3.63 亿元，同比增40%-60%，照此推算2017 年归母净利润应在8.48 亿-9.68 亿之间。
四季度业绩不及预期，推测主要受销售费用影响：分季度看，第四季度公司实现归属上市公司股东净利润应在4250 万元到1.63 亿元之间，同比下降72.41%至增长5.53%，低于市场预期。结合此前公司经销商大会透露的全年业绩提前超额完成、四季度部分产品控量等资讯，推测业绩增速放缓主要原因是由于公司销售费用较去年同期（2016 年四季度仅7000 万，2017 年前三季度均值为3 亿）大幅增长所致。
华润成第二大股东，有望成全国性布局的开端：2 月5 日，公司发布公告称汾酒集团将以协定转让方式，作价51.6 亿元，向华创鑫睿(香港)有限公司(下称"华润鑫睿")转让山西汾酒9915 万股无限售流通股，占上市公司总股本的11.45%，公司股票同日复牌。汾酒集团为公司第一大股东，此前持股比例达69.97%，转让完成后持股比例将下降至58.52%。依照停牌前最后一个交易日算，山西汾酒收盘价为65.42 元，本次转让价格为52.04 元，转让折价约20%。由于近期发改委就白酒价格问题约谈众白酒企业，白酒板块回档较多，目前市场价已与折让价相近。华创鑫睿为华润集团子公司（持股比例80.62%），主营业务包括啤酒、食品、饮料三大板块，拥有港交所上市公司华润啤酒，旗下附属雪花啤酒、五丰综合食品、怡宝饮料等多个知名品牌。本次国企混改为山西国企改革的重要组成，另一方面，当前汾酒山西省内、省外销售比重约6:4，随着公司环山西管道调整到位，以及混改完成后，公司有望借力华润集团全国商超管道，公司向全国性布局迈进。综合来看，在中高端白酒行业能维持较好的景气度的情况下，省外销售将有较大突破。
展望未来，2018 年业绩有望维持高速增长：公司为清香型白酒龙头，旗下拥有汾酒、竹叶青两大品牌，2017 年受益次高端白酒市场高景气，公司产品销售量高速增长，预计青花系列等增速超40%。根据经销商大会资讯，集团2018 年酒类业务冲刺百亿目标，在行业景气度持续的背景下，预计2018 年业绩将维持高速增长。由于2018 年春节较晚，经销商备货收入确认预计在一季度，公司业绩取得开门红概率较高。
盈利预测：下调2017 年盈利预测，预计公司2017、2018、2019 年将实现净利润9.23 亿、14.29 亿、17.8 亿，同比增52.53%、54.78%、24.58%，EPS 分别为1.066、1.65、2.056 元，当前股价对应2018、2019 年PE 分别为32 倍和26 倍PE，予以"买入"投资评级。
风险提示：行业景气度不及预期、省外业务增长不及预期
公司发布业绩预增公告，受益中高端白酒市场高景气度，公司净利润预计增40%-60%，另一方面，国企混改落地，华润集团成公司第二大股东，有望借助华润集团商超管道展开全国性布局，公司省外业务有望实现快速增长。
受益行业高景气，全年业绩高增：日前，公司发布2017 年业绩预增公告，受益行业景气度持续改善，预计2017 年实现归属上市公司股东的净利润与上年同期相比增2.43 亿元到3.63 亿元，同比增40%-60%，照此推算2017 年归母净利润应在8.48 亿-9.68 亿之间。
四季度业绩不及预期，推测主要受销售费用影响：分季度看，第四季度公司实现归属上市公司股东净利润应在4250 万元到1.63 亿元之间，同比下降72.41%至增长5.53%，低于市场预期。结合此前公司经销商大会透露的全年业绩提前超额完成、四季度部分产品控量等资讯，推测业绩增速放缓主要原因是由于公司销售费用较去年同期（2016 年四季度仅7000 万，2017 年前三季度均值为3 亿）大幅增长所致。
华润成第二大股东，有望成全国性布局的开端：2 月5 日，公司发布公告称汾酒集团将以协定转让方式，作价51.6 亿元，向华创鑫睿(香港)有限公司(下称"华润鑫睿")转让山西汾酒9915 万股无限售流通股，占上市公司总股本的11.45%，公司股票同日复牌。汾酒集团为公司第一大股东，此前持股比例达69.97%，转让完成后持股比例将下降至58.52%。依照停牌前最后一个交易日算，山西汾酒收盘价为65.42 元，本次转让价格为52.04 元，转让折价约20%。由于近期发改委就白酒价格问题约谈众白酒企业，白酒板块回档较多，目前市场价已与折让价相近。华创鑫睿为华润集团子公司（持股比例80.62%），主营业务包括啤酒、食品、饮料三大板块，拥有港交所上市公司华润啤酒，旗下附属雪花啤酒、五丰综合食品、怡宝饮料等多个知名品牌。本次国企混改为山西国企改革的重要组成，另一方面，当前汾酒山西省内、省外销售比重约6:4，随着公司环山西管道调整到位，以及混改完成后，公司有望借力华润集团全国商超管道，公司向全国性布局迈进。综合来看，在中高端白酒行业能维持较好的景气度的情况下，省外销售将有较大突破。
展望未来，2018 年业绩有望维持高速增长：公司为清香型白酒龙头，旗下拥有汾酒、竹叶青两大品牌，2017 年受益次高端白酒市场高景气，公司产品销售量高速增长，预计青花系列等增速超40%。根据经销商大会资讯，集团2018 年酒类业务冲刺百亿目标，在行业景气度持续的背景下，预计2018 年业绩将维持高速增长。由于2018 年春节较晚，经销商备货收入确认预计在一季度，公司业绩取得开门红概率较高。
盈利预测：下调2017 年盈利预测，预计公司2017、2018、2019 年将实现净利润9.23 亿、14.29 亿、17.8 亿，同比增52.53%、54.78%、24.58%，EPS 分别为1.066、1.65、2.056 元，当前股价对应2018、2019 年PE 分别为32 倍和26 倍PE，予以"买入"投资评级。
风险提示：行业景气度不及预期、省外业务增长不及预期
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