转融通打开金融创新空间 资金利率或直接影响股市

　　“郭主席上任以来所推动的资本市场的改革，一个总的思路是放松管制。但我们也同时面临一个问题——原来的制度框架破了，新的制度怎么立起来？融资融券和转融通应当说是一个思路很清晰，风险也可控的制度创新。”8月22日在一场转融通研讨会上，天相投顾董事长林义相如是说。

　　《第一财经日报》从权威人士处获得的一组数据也很好地印证了上述观点。截至8月15日，共有69家证券公司开展两融业务，全国超过32万投资者开户参与，试点以来累计交易额达到1.6万亿元。目前，融资买入额已经占标的证券总交易额的7%，两融担保物总值接近2000亿元。

　　两融业务开展的时间仅有两年半。今年上半年，112家证券公司实现营业收入706亿元，其中两融业务收入达到21.6亿元，远超有8年多历史的资管业务(10.44亿元)。两融业务累计实现收入66.6亿元，2012年第二季度两融业务收入占券商经纪业务的比重达到14.8%。

　　业内人士估计，转融通推出后，融资融券交易量有望达到经纪业务的20%以上，相关的对冲基金、大客户经纪业务等也将得到拉动。中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求昨天表示，转融通为证券公司打开了创新空间，“原来的天花板如果只有两层楼高，那么现在就打开了，可以到第六层。”

　　究其根本，转融通真正赋予了证券公司“金融属性”。一直以来，证券公司很难负债经营，货币市场与资本市场之间也缺少一个合规、合理的资金融通管道。转融通是在集中交易和监管的前提下，打通了金融体系中这一堵塞的通道。

　　“将来，货币市场的利率，会对资本市场形成更直接的影响。”林义相说。

　　券商真正具备“金融属性”

　　在一线从事两融业务的人士看来，融资融券已经明显发挥了有效配置市场资源、提升股市流动性和丰富交易手段的作用。更重要的是，转融通机制逐步成熟后，将成为货币市场与资本市场之间的桥梁和资金融通的平台，证券公司通过这个平台获得货币市场资金，再借贷给自己的客户。在林义相看来，这项业务的“金融属性”较之券商其他业务更为突出。

　　银河证券融资融券部总经理王泽兰表示，在没有信用交易之前，客户只能用本金投资，交易策略上也只能做单边市。融资融券提供了避险、套利、放大杠杆等多种功能，同时对市场整体而言也能有效平抑股票价格的非理性波动。

　　引入转融通之后，由于有了更多资金和券源供给，两融业务的空间进一步打开。王泽兰提供的一组数据显示，在我国台湾地区的股票市场，信用业务交易量能占到经纪业务的20%到50%，美国和日本的比重也在10%和20%之间。

　　“转融通连接了货币市场和资本市场，为货币市场资金流入股市提供了一个合理合法的管道。同时，中国证券金融公司在开展转融通业务中将采取集中授信的模式，既能向市场注入流动性，又能有效隔离风险。”王泽兰说，“这是我国金融业分业经营格局下，一种积极有效的探索。”

　　我国资本市场在早期发展阶段，曾经有过“三方监管”等客户之间的融资行为，也有过银行资金通过不合规渠道入市的历史教训。由于缺乏对金融创新本质的认识，同时监管手段也跟不上，这些尝试带来了更多负面影响。但随着市场不断规范和成熟，推出合规的资金、证券融通渠道的条件已经相当成熟。

　　林义相对货币市场与资本市场的连通做了更具前瞻性的展望——未来货币市场的利率将对资本市场构成更直接的影响。“这个影响到底有多大，取决于转融通这个入口能放多少资金进来。这个渠道要更通畅，需要有关的政府部门，甚至是更高的决策层做一些推动，更好地促进资本市场发展。”林义相说。

　　创新与监管应步调一致

　　监管与创新，永远是相辅相成的。两者关系如何处理，也一直是考验中外市场监管者和决策者智慧的命题。

　　提到转融通以及融资融券，人们往往会对融券卖空更加敏感，视其为洪水猛兽。但在许多业内人士看来，融券卖空本身是市场应有的机制，它与融资做多一起构成了市场天然的稳定器，是发达国家资本市场几百年实践的产物。先天缺少这种机制，或者人为地破坏它，都会事与愿违。

　　嘉实基金董事总经理张自力表示，在他看来，融资融券和转融通就像呼吸空气一样自然。过去几年在金融危机中，境外市场的监管者曾经多次禁止卖空，结果却适得其反，加剧了市场波动。

　　2008年和2011年，欧洲的金融监管者曾经禁止卖空金融股，理由是担心针对一些关键银行的卖空行为，可能造成市场恐慌，推高银行间拆借市场的利率，进而引发连锁反应。但禁令执行后，却是“此地无银三百两”，投资者反而进一步失去了对相关银行的信心。2008年的禁令一度导致欧洲银行间市场冻结。而同一年美国的卖空禁令执行后，也并没有改变当时股指被“腰斩”的命运。

　　其实，卖空行为很大程度上被妖魔化了，人们甚至对其积极意义视而不见。

　　中信证券融资融券部执行总经理房庆利表示，卖空也是股市资源配置的一种方式。“从长期来看，苹果这样的超级蓝筹在成长历程中肯定也遭受过很多次的卖空，但是真金不怕火炼，卖空并没有让它倒下。反倒是那些经营管理不善，甚至存在财务问题的公司被卖空行为淘汰出局。因此股票的卖空最终是将资金集中到那些最好的上市公司中。”房庆利说。

　　但另一方面，转融通业务以及股票的卖空也给监管者提出了新的课题。

　　首先在转融通方面，集中授信的确在监管方面优于成熟市场分散的交易模式，有利于实时监控和及时发现系统性风险。但这种模式也要求证券金融公司对参与转融通的证券公司进行系统的、动态的和有效的信用风险管理。

　　其次，事先放出虚假消息，继而卖空股票的新型市场操纵行为已经显现端倪，严重损害投资者利益，打击市场信心，同时也破坏了各类市场创新业务的环境。

　　“随着我们推出越来越多的金融工具，如果监管跟不上，就一定有人钻空子。散布虚假信息做空市场的行为，在任何一个市场都是犯罪，一旦查实，必须绳之以法。”一家大型券商董事长表示。