券商资管业务松绑背后：法律关系暗含部委利益之争

　　8月23日，中国券商迎来期盼已久的政策利好。

　　前一日晚间，中国证监会发布“关于就修改《证券公司客户资产管理业务试行办法》及配套实施细则征求意见通知”。

　　据证监会官方网站披露，自2011年初，证监会就已着手对《证券公司客户资产管理业务试行办法》(下称试行办法进行修订)。修订原因为，随着市场状况、客户需求和证券公司自身管理能力的变化，《试行办法》及配套实施细则在实施过程中面临一些新问题、新情况，部分条款需要适当调整、充实。目的是放宽业务限制，推动资产管理业务发展。

　　“证监会松绑资产管理业务大方向是正确的，对券商构成政策利好。但是此次《试行办法》修改，对券商集合理财业务客户准入门槛实际上是明松暗紧。不仅如此，由于在征求意见通知发布前，证监会否决了券商将资产管理业务法律关系明确为信托关系的合理建议，在客观上制约了资产管理业务的推动与发展。”上海某证券公司资产管理专业人士却向记者表示。

　　门槛明降暗升

　　券商呼吁降低集合理财计划客户门槛的呼声一直未断。

　　据业内人士介绍，目前监管部门把券商集合理财产品分为大集合和小集合两类。所谓大集合理财产品，是与公募基金产品发行相似的非限定性集合资产管理计划。而小集合，则指的是限定性集合资产管理计划的设立发行。

　　《证券公司客户资产管理业务管理办法》(征求意见稿)规定，证券公司办理定向资产管理业务，接受单个客户的资产净值不得低于人民币一百万元。设立限定性集合资产管理计划的，接受单个客户的资金数额不得低于人民币五万元；设立非限定性集合资产管理计划的，接受单个客户的资金数额不得低于人民币十万元。

　　对上述修订，一位业内人士在电话中十分不解地表示，“原来讨论稿规定，非限定性集合资产管理计划的，接受单个客户的资金数额不得低于一万元。现在发布的征求意见稿，不知出于什么考虑，参与大集合的单个客户最低金额又变成了十万元。”

　　多年以来，集合理财计划发行客户门槛起点高，证券行业将此视为券商资产管理业务不能迅速发展的重要原因。

　　“中国2011年人均居民存款余额不足3万元，到哪里去找那么多一次现金投资超过10万以上的客户？现在券商还有一个大麻烦，就是高端大客户日益被银行、信托理财产品分流。与其他金融机构相比，券商集合理财计划在争夺客户方面根本没有任何竞争优势 。”上述上海某证券公司的资产管理专业人士如此评价。

　　法律关系暧昧定位

　　中国证监会《试行办法》及其配套细则修订征求意见采纳情况说明显示，中国证监会对提出的修改建议进行了整理、分析和研究，采纳了合理可行的建议，但仍有四大建议由于种种原因未被采纳。

　　其中最令券商感到沮丧被否建议就是，“部分单位建议将资产管理法律关系直接明确为信托关系，以进一步明确投资者与管理人的权利和义务，实现理财资产有效隔离，保护客户资产安全，促进资产管理业务健康发展。”

　　中国证监会对上述建议不予采纳的理由为，“经研究，我们认为上述意见不无道理，但是考虑《监管条例》已对理财资产的隔离和保护进行了明确规定；同时，在信托模式下，客户委托资产所有权将从客户名下转移至信托资产，客户不再拥有委托资产的所有权，与《监管条例》第59条”资产管理的资产属于客户“规定不符。因此，本次修订未涉及资产管理法律关系是否为信托关系问题。”

　　然而，深圳一位要求不透露身份的证券从业律师却告知记者，“证监会本次修订不涉及资产管理法律关系是否为信托关系问题的解释存在疑义。在信托模式下，客户委托资产从客户转移至信托资产名下，并不是所有权的转移，而财产用于特定目的的管理权、运营权的阶段性转移，资产委托客户依然是委托资产的所有人，只不过所有权体现的形式从客户直接持有转为对信托资产份额的持有。在这一点上，证监会对不涉及资产管理法律关系的解释，与《中华人民共和国信托法》法理精神相抵触，涉嫌偷换概念。”

　　一位业内人士指出，“资产管理业务法律关系不明确为信托关系，对证券公司而言无法把资产管理业务规模进一步做大，对投资者而言，其合法投资权益也得不到有力的法律保证。”

　　据了解，上述专业人士所在公司曾经与多家保险机构洽谈资产管理业务，但在看到了《试行办法》后，纷纷表示不敢将资产管理业务委托给券商，认为没有明确信托关系，委托资产安全受不到法律的有力保护。

　　“虽然《监管条例》已对理财资产的隔离和保护进行了规定，但这只是一个监管部门的内部规章，还上升不到国家法律层面，保护力度明显没有信托法高。”深圳某证券公司内部人士表示。

　　多位业内人士分析指出，《监管条例》59条只规定“非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，任何单位或者个人不得对客户的交易结算资金、委托资产申请查封、冻结或者强制执行”，然而一旦客户本身债务或有法律规定情形，委托资产还是可以查封冻结的。

　　换句话说，一旦冻结、查封，资产运行就会被迫中止，其他无辜的集合理财客户投资收益也会因此受牵连。

　　但是，资产管理法律关系适用信托法的情形就不同了。即使客户本身出现债务问题或有法律规定的其他情形发生，冻结的只是相关客户信托资产份额，而不是信托资产。

　　实际上，券商大集合理财产品与公募基金产品发行没有本质区别，《基金法》明确“本法未规定的适用《中华人民共和国信托法》、《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定”。

　　那么，为什么券商资产管理业务就不适用信托法呢？

　　“一旦适用信托法，监管部门担心银监会介入监管，尤其是目前券商纷纷成立业务公司，一旦成立资产管理公司，从事的业务性质又明确界定为信托法律关系，银监部门就有了介入的借口。”上述上海资产管理专业人士向记者表示。

　　耐人寻味的是，中国证监会副主席姚刚在前不久举行的“中国诚信法治保障论坛”上公开表示，资本市场是商业信用发展到一定阶段的产物，资本市场交易模式及其机制，普遍建立在委托、信托等法律关系之上。但此次修订《试行办法》，却不涉及资产管理法律关系是否为信托关系问题。