谈股说债:货币环境易紧难松

    　　10月CPI同比上涨1.9%，较上月提高0.3个百分点。其中，食品同比下降0.4%，降幅较上月收窄1个百分点。非食品同比上涨2.4%，涨幅与上月持平。非食品中，生活服务和交通通信等环比涨幅扩大，显示PPI向CPI传导的过程有所加快。从PPI数据观察，也反映出价格由上游向下游传导有加速的迹象。10月PPI中生产资料同比上涨9%，涨幅较上月收窄0.1个百分点，但生活资料同比上涨0.8%，连续3个月涨幅扩大。

　　10月CPI的反弹，既有食品价格与原油价格修复的因素，也受到生活服务成本上升的影响。在医疗保健涨幅趋缓的背景下，生活服务等的涨幅扩大。前期PPI向CPI的传导不畅，主要由于PPI上游生产资料价格未能明显带动生活资料价格，进而对CPI的影响较弱。随着国内经济与需求保持稳定，上游价格上涨的压力将逐步向下游传导。笔者预计11月CPI将重回2%。通胀中枢的回升，使得货币整体仍将维持中性偏紧的状态。

　　三季度金融机构贷款利率小幅上行0.09个百分点至5.76%，显示当前货币环境边际变化上易紧难松。央行三季度货币执行报告维持了前两个季度对经济中性乐观的判断，指出经济显现稳中向好态势，并强调制造业产能出清、行业集中度提升以及企业利润改善等较为明显。虽然报告依然维持对物价形势总体较为稳定的判断，但与二季度有所不同，此次明确指出由于国内经济企稳向好、去产能推进、环保督察等因素的影响，通胀水平可能存在上升压力。

　　海外方面，美国10月核心CPI同比增长1.8%，超出预期1.7%和前值1.7%。分项来看，10月核心服务价格同比增长2.7%，超出前值2.6%，延续了8月以来上涨态势；核心商品价格同比下跌1.0%，跌幅较前值有所收窄。我们认为，伴随美国就业市场持续趋紧，劳动力就业成本将逐步抬升，核心服务价格或因此继续上涨，从而推动未来美国核心通胀率继续抬升。

　　当前全球主要经济持续推进货币政策正常化，欧洲央行缩减QE规模、英国央行10年来首次加息。受美国核心通胀中枢的抬升，或将加快美联储加息的节奏，从而进一步掣肘国内货币宽松空间。

　　对于市场而言，由于国内经济稳中向好的态势未改加上工业企业利润持续改善，A股市场整体仍将维持强势，但限于通胀回升与货币环境中性，难以形成单边牛市，内部结构性差异仍较大。由于国内货币环境易紧难松、通胀中枢抬升，国债期货市场将继续承压。