教育行业动态研究:再融资新规并购重组影响较小

       动态事项
    上周五,为引导规范上市公司融资行为,完善非公开发行股票定价机制,证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》(以下简称《实施细则》)部分条文进行了修订。
    点评
    再融资新规要点一览
    1、定价机制改变:《实施细则》规定取消将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定,明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。此举主要是为了遏制一二级市场套利空间(定增投资者多注重发行价格相比市价的折扣),加强市场化的定价机制。需要注意的是,政策调整后,并购重组发行股份购买资产部分的定价继续执行《重组办法》原有规定,即按照本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一定价。配套融资的定价则按照新修订的《实施细则》执行,即按照发行期首日定价。
    2、定增规模改变:上市公司申请非公开发行股票的,拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。
    3、定增周期改变:上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的,本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。针对部分上市公司频繁融资的现象,新规给出明确的时间间隔限制,考虑到审核周期,两次融资间隔可能至少需要约两年。
    4、限制募集资金用途:上市公司申请再融资时,除金融类企业外,原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。对部分上市公司募集资金大量闲置后变更用途,变相投资理财产品等行为作出限制,未来现金流充裕的上市公司进行再融资或有影响,政策层面引导资金"脱虚向实"。
    5、调整再融资品种结构:对于发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的,不受"18个月"的新规间隔周期限制。新规出台限制了其他再融资渠道,或使得更多上市公司选择通过发行可转债等方式进行再融资。
    对教育行业上市公司再融资影响
    1、A股上市公司并购重组实现教育转型或外延扩张的道路依旧通畅。整体来看,并购重组未受此次《实施细则》过多的影响,但若未来对募集配套资金的融资规模和审核标准进一步加强,可能会对并购重组事项造成影响。A股上市公司多依靠发行股份购买教育资产实现教育行业的跨界转型,本次《实施细则》并未对并购重组作出明确限制,我们认为上市公司并购重组实现教育转型或外延扩张的道路依旧通畅,未来教育行业有望在资本的助力下实现快速发展。
    2、现处于再融资阶段的教育行业上市公司受新规影响较小。我们整理了教育行业上市公司的再融资情况,现阶段共有9家上市公司处于定增过程中,其中5家为并购重组、4家为项目融资。其中,新南洋、拓维信息、中泰桥梁的前次募资到位日距本次董事会决议日的时间间隔不足18个月,但因已被证监会受理,所以不受新规影响。开元仪器发行股份购买资产&募集配套资金事项合计发行股份数量占当前总股本的34.77%,但其中并购重组发行股份数量占比22.01%,募集配套资金发行股份数量占比12.76%,考虑到并购重组不受新规限制,开元仪器募集配套资金的定增规模并未超过20%的上限,因此不受新规影响。陕西金叶发行股份购买资产&募集配套资金事项仍处于董事会预案阶段,未被证监会受理,但是因属于并购重组类,所以并购资产不受新规影响。
    3、未处于再融资阶段的教育行业上市公司视"18个月"周期限制分类考虑。(1)按距今(2017年2月21日)间隔18个月来算,2015年9月以后发生了定增事项的上市公司因不满"不得少于18个月"的定增周期要求,未来一定时间内再融资或受影响。具体来看,盛通股份、勤上光电、文化长城、立思辰、长方集团、东方时尚、海伦钢琴、全通教育因前次募资到位日距今间隔不足18个月,未来受新规影响,短期内或难开展非公开发行股票融资,但可以通过使用现金或发行可转债等方式实现收购。从账面资金来看,勤上光电账面资金充裕,现金收购事项的支付压力较小。(2)电光科技、洪涛股份、扬子新材、三垒股份、天喻信息、秀强股份、中国高科、紫光学大因前次募资到位日距今间隔超过18个月,因此不受新规影响,随时可以非公开发行股票。
    4、综合来看,本次新规意图在于规范上市公司的再融资行为,压缩一二级市场的套利空间。我们认为,(1)民促法修订后,营利性民办教育公司上市障碍被扫清,加之再融资监管趋严和IPO常态化,未来优质的民办教育机构或更倾向于选择直接IPO上市,加大A股市场教育标的供给(增量);(2)对于已上市的教育公司(存量),未来外延并购的对象可能多为体量较小的教育公司,适当情况下可采取现金收购,降低新规影响程度。