从巴菲特减持消费股看中国消费股陷阱

　　从巴菲特减持消费股看中国消费股神话陷阱(一)

　　谈及把握消费股的机会，这世上恐怕找不出第二个比沃伦·巴菲特更优秀的投资者。他的投资案例，涉及可口可乐、沃尔玛、卡夫、耐克等世界级的消费企业，他的投资故事更是遍布纽约到北京的每一个金融角落。

　　如今，巴菲特在二季度大幅减持消费股的举动，为中国消费股神话敲响了警钟，因为一旦选股不慎，投资者或将遗憾终生。

　　巴菲特的消费股投资密码

　　巴菲特向来钟情消费股，就如同他青睐樱桃可乐一样。樱桃可乐廉价且寻常，但“股神”如何选股却蕴含着巨大的学问。本周，《每日经济新闻(微博)》将根据伯克希尔·哈撒韦多年的持股数据 ，来挖掘股神的消费股投资密码。

　　此消彼长的消费类投资

　　根据伯克希尔·哈撒韦本月3日提交的监管文件，第二季度中，其现金增长7.5%至407亿美元，为1年来最高水平；同时，削减了对消费股的押注，其投资组合中消费股成本从123亿美元下降至98.4亿美元 (约合降20%)，并提高了对金融公司、商业、工业和其他类股票的投资。当季，公司卖出30.1亿美元的股票，买入18.5亿美元股票，相当于净卖出11.6亿美元股票。不过，监管文件并没有列出具体股票。

　　《每日经济新闻》记者查阅资料发现，从2000年到2012年，消费品行业和金融行业一直是巴菲特持股的重点。

　　2000年，纳斯达克指数的瞬间崩盘，标志着美国互联网泡沫的破裂，结束了美国长达10年的经济扩张，美国经济进入周期性衰退。21世纪初，美国经济又连续遭遇了多起影响全球的重大事件，让美国经济有了更多的不确定性。其中，2001年“9·11”恐怖袭击事件使得道琼斯工业指数遭遇恐慌性抛盘，10天时间，道指下跌了近2000点，而标准普尔500指数当月也下跌了8.17%，美国2001年的实际国内生产总值平均增长率也从2000年的3.7%下降到了0.8%。“9·11”事件，使得美国政府增加了对金融保险、航空安检和全球反恐等方面的支出，而巴菲特也在2001年将消费股的仓位从54.61%降至2.89%，把96.5%的仓位都押注于金融股。

　　2001年开始，美国联邦储备银行开始用积极的货币政策来减轻美国周期性衰退的深度，从2001年到2003年6月，14次下调存款准备金率。从当时的GDP增长情况来看，美国经济也进入了一个缓慢复苏的过程，其中，2002年GDP增长1.9%，2003年和2004年也分别增长了3.0%和4.4%。而巴菲特也重拾消费股，2002年消费品持股达47.91%，其中非必需消费品占11.7%，必需消费品占36.14%。

　　随着经济的复苏，巴菲特却一再减持消费股。2003年，其消费股持股比例降到44.82%，2004年，这一比例下降至39.36%。其中2004年，巴菲特对非必需消费品略有增持，而必需消费品则呈现持续减持趋势。必需消费品和非必需消费品呈现出此消彼长的关系。结合美国宏观数据来看，我们会发现，巴菲特总是在经济扩张时，增持非必需消费品，减持必需消费品，而在经济萎缩时，则恰恰相反。从2005年至今，必需消费品和非必需消费品的此消彼长关系更为明显。

　　2005年到2010年间，巴菲特开始持续增持消费股，从2005年37.59%到2010年的巅峰值46.82%。而结合美国整个经济背景来看，不难发现，在经济增速放缓时，巴菲特往往会增持消费股，而经济开始复苏时，往往会减持消费股。

　　复苏中增持

　　事实上，从2005年开始，美国经济就已经进入了新一轮扩张阶段，尽管2005年美国GDP增长3.5%，相比2004年有所回落，但主要受国际油价攀升和利率上升的影响。2006年，美国GDP实现了3.4%的强劲增长，失业率持续下降，消费者支出呈现出强劲增长态势。巴菲特2006年对消费股的持仓也从2005年的37.59%增加到了38.22%。

　　2008年，席卷全球的金融危机爆发，尽管三季度开始，美国GDP已经出现负增长，但当年9月，美联储开始采取量化宽松政策，基础货币及M1、M2增速大幅提高，消费者信心指数从二季度谷底的56.4迅速回到了73.1的位置。巴菲特虽然减持了安海斯·布希 (美国第一大啤酒公司)、强生、宝洁以及特灵空调，却大幅增持了卡夫和沃尔玛，2008年巴菲特消费股的总持仓占组合的42.02%，相比2007年的41.54%略有增加。

　　2009年消费股依然是巴菲特重仓的行业之一。2009年三季度美国经济开始复苏，GDP经历了四个月的负增长，首次实现3.5%的增幅，基础货币供给增速也不断下降，消费者信心指数也不断攀升，截至2009年年末，巴菲特的消费品行业持仓比例占组合的43.06%。在2009年底的股东大会上，巴菲特坦言自己对通胀的担忧，“通胀威胁正在抬头”也许正是他增持金融消费类股票的原因。这或许也可以解释，为什么在2008年巴菲特会增持消费股。

　　而对于那部分被减持的消费股，有分析人士指出，2008年巴菲特减持强生3314万股，减持市值20亿美元，主要是为了购买高盛等3只优先股，而2009年二季度买入强生440万股，四季度又减持强生978万股，减持比例超过1/4，是为了收购伯灵顿铁路。可见巴菲特减持部分消费股是为了完成更有吸引力的交易，忍痛割爱罢了。

　　放缓中减持

　　从2010年四季度开始，美国经济增速就出现回调迹象，2011年一季度，GDP和消费者信心指数双双回落，尽管美联储从2011年一季度开始实施第二轮量化宽松政策，基础货币增速再度迅速回升到30%以上。但相比第一轮量化宽松政策，刺激效果并没有这么明显，从季度GDP的增速可以看出，美国经济复苏已经放缓。

　　2010年一季度，巴菲特消费股组合中，强生、卡夫食品以及宝洁都较2009年4季度有所减持，同时维持可口可乐、沃尔玛、雀巢、耐克等股票持有量。其中强生减持至2390万股左右，上一季度为2700万股多一点，两个季度前为3691万股，而2008年一度高达6200万股。卡夫食品(KraftFoods)减持至1.067亿股，上一季度为超过1.38亿股。宝洁(Procter&Gamble)连续减持至7831.7万股，上一季度大约为8750万股，两个季度前为9630万股。而2010年二季度，巴菲特增持强生至4130万股，继续减持卡夫食品至1.0521亿股，同时减持宝洁至7007.1万股。直到2010年四季度，巴菲特彻底清仓雀巢和耐克。

　　而2011年前三个季度除了持续减持卡夫食品以外，其他消费股均无明显变化。直到2012年2月，巴菲特旗下伯克希尔-哈撒韦公司公布2011年第四季度的持股报告。报告显示，去年四季度，伯克希尔-哈撒韦公司增持了富国银行、英特尔 、IBM、美国最大的药品零售商CVSCaremark等7家公司，减持卡夫食品和强生等3家公司。与三季度相比，美国运通公司、可口可乐等22只股票持股数量没有变化，其中持有美国运通1.51亿股，市值71.51亿美元，持有可口可乐2亿股，市值高达139.94亿美元。去年第四季度，巴菲特增持上千万股的有富国银行和Directv，分别增持2233.38万股和1609.90万股。减持股份上百万股的有强生和卡夫食品，分别减持842.87万股和271.20万股。而2012年一季度伯克希尔·哈撒韦公司除了买进1000万股通用汽车公司股票，还增持了48.9万股IBM以及767万股沃尔玛。

　　投资大师的一举一动总是令人关注，对于巴菲特与消费股之间的微妙关系，辉立投资陈星宇表示，巴菲特对经济的判断比较精确，此次减持消费股，说明巴菲特对于整个经济环境的判断不是很乐观，把一些周期性较长的或是对经济环境比较敏感的行业减掉，而把增持的现金资金投向金融类、工业类这些相对比较保守、稳定的行业。巴菲特在2008年没有选择减持，是因为他看好政策刺激经济、促进消费的趋势，而现在货币政策效果刺激消费的空间已不太大了。

　　从巴菲特减持消费股 看中国消费股神话陷阱(二)

　　82岁的巴菲特以一生的实践，诠释了什么是价值投资。特别是对消费股，他的深刻造诣几乎无人能及。长期持有具有“护城河”的公司，享受高成长和高分红，已经是投资者耳熟能详的巴氏投资逻辑。

　　但是，巴菲特长期看好消费股，并不代表他在任何时候都抱着不撒手。研究从2000年至今巴菲特在消费股上的几进几出，对于A股市场投资者具有极大的参考意义。

　　A股的医药零售板块陷阱

　　老巴秘笈：经济扩张加仓非必需消费品

　　日常生活中，我们随时都在消费。超级富豪买一架飞机是消费，失业工人去超市买打折的面包也是消费。前者并非每个人都能负担，也非生存所必需，因此被经济学家划为“非必需消费品”，后者则是“必需消费品”。

　　2000年至今，巴菲特旗下的伯克希尔哈撒韦在必需消费品上的配置一贯高于非必需消费品，两者之间的比值在2004年达到最小，在2010年两者之间比值达到最大。

　　考察两者之间比值的变化是件有趣的事。

　　2000年，伯克希尔将45.63%的资金投资在必需消费品上确切的说，投资在可口可乐上。

　　2000年，格林斯潘第四次就职美联储主席的第一年，道指创出11722点高点后陷入低迷。2001年，美联储出人意料的启动降息程序，开始实施新一轮刺激经济政策。到2003年，联邦基金利率降至1%这一45年来最低水平。

　　在美联储疯狂印钞的同时，华尔街大力发展衍生品，这样既保持了低通货膨胀，又能让经济维持欣欣向荣不管这种繁荣多么脆弱。与此同时，巴菲特也悄然调整他在消费股上的投资策略 .

　　2002年，伯克希尔在必需消费品上的持股比例下降至36.14%，而非必需消费品上配置从2000年的8.98%上升至11.77%。到2004年，伯克希尔对必需消费品的持仓下降至26.86%，非必需消费品则上升至12.50%。当然，可口可乐仍然是伯克希尔的重仓股。

　　2005年开始，伯克希尔重新加大对必需消费品的投入，并减仓非必需消费品。2010年，伯克希尔对必需消费品的持仓回到2000年水平，达到45.33%。这一年，伯克希尔在非必需消费品上的持仓减少到了1.49%，创2002年以来新低。

　　可以看出，巴菲特对于消费股有一个非常明晰的策略经济扩张周期加仓非必需消费品，经济紧缩周期更多配置必需消费品。道理很简单：经济繁荣时，人们有更多的消费实力，愿意花更多钱享受；而在经济紧缩时，人们会尽力节衣缩食，但需求的刚性使得经营必需消费品的公司受宏观经济下滑影响更小。

　　必需消费品陷阱一：被高估的医药股

　　回到中国，目前许多经济学家预计，在GDP增速连续8个季度下滑后，中央已经不断加大了政策微调预调力度，经济有望在三季度见底。从巴菲特的经验来看，一些非必需类消费品，如汽车、奢侈品等或许正看到曙光，必需消费品反而可能在经济转好后回归平淡。

　　在大消费概念下，医药或许是最为抗周期的行业之一。经济不景气时，人们可以少买衣服鞋子，也可以不吃龙虾，但生病了不能不吃药。

　　今年以来，尽管上证指数一直维持弱势，医药板块却屡出牛股。如恒瑞医药(600276，收盘价30.63元)今年涨幅达到14.80%，康美药业(600518，收盘价16.02元)上涨超过40%，片仔癀(600436，收盘价104.81元)更是突破百元大关，创出历史新高。

　　不过，医药板块目前面临着一些明显的负面消息压制。由于多年来药价虚高，解决看病难、看病贵成为从中央到地方政府的重要议题。7月底，中证报报道称，国家即将公布新一轮药品降价方案，涉及品种将包括抗肿瘤药、血液制品药物等，此轮药品降价幅度最大或超过20%。

　　这令一些医药公司忧心忡忡。主营心可舒片的沃华医药(002107，收盘价10.07元)今年中期业绩非常喜人，公司上半年实现营业收入9621.19万元，同比增长39.64%；实现归属于上市公司股东的净利润盈利203.23万元，增幅高达414.1%。但是沃华医药董事会却在半年报中表示，药品降价已成为大势所趋，心可舒片也面临降价的政策趋势，这必将重创公司盈利能力。

　　中金公司指出，在政策和行业双重影响下，今年将是医药行业分化的时点，上市公司业绩分化将会十分明显。中金公司同时提醒，“近两月以来医药板块走势持续强于市场，由于市场整体估值重心下移和中报业绩参差不齐，短期板块走势需要调整。”

　　数据统计显示，在经历了前期上涨后，截至8月9日，医药板块市盈率已经达到30.8倍，同期A股市盈率仅为12.69倍。

　　必需消费品陷阱二：面临转型的零售业

　　除医药外，百货零售也是一个遭遇增长瓶颈的重要行业。这个行业之所以会遇到困难，源于人们消费习惯的改变。

　　本周中华全国商业信息中心公布的统计数据显示，7月全国50家重点大型零售企业商品零售额同比仅增长5.98%，较上月增速下降10.9个百分点 ，为年内单月份增速新低，消费品市场销售表现再次陷入低迷。

　　与零售企业冷清形成鲜明对比的是电子商务的如火如荼。7月初，京东商城 CEO刘强东(微博) 在微博上公开了京东上半年财务数据，销售额同比增幅超过120%。

　　今年一季度，行业龙头王府井(600859，收盘价26.50元)同比销售增长率仅为5.24%，净利润增长率也只有6.83%；同期经营现金流为-2.62亿元。广百股份、南京中商等一季度业绩也有不同程度下滑。

　　超市也不能避免零售增速下滑的冲击。人人乐(002336，收盘价10.55元)在7月底宣布中期预亏近5600万元，原本被许多券商关注的永辉超市(601933，收盘价22.61元)上半年业绩也出现了28.75%的下降。

　　国元证券指出，一方面，零售业从2007年开始扩张进入了高潮，经过5年的跑马圈地，外延式扩张的成本越来越高、竞争越来越激烈。另一方面，网购正迅速抢占市场份额。

　　不过，即使是十分高调、发展异常猛烈的京东，也无法摆脱赔本赚吆喝的尴尬。根据有关报道，京东2011年亏损超过10亿元。已经在美国上市的当当网去年虽实现了36亿元收入，同比增长59%，但运营亏损却达到2.8亿元。

　　无论如何，电子商务已经成为一种发展趋势。申银万国指出，2004年到2011年，中国线上零售额由44.8亿元增长至8059.8亿元，年复合增长率达到了110%，线上零售额占零售总额的比重也由0.08%上升到4.45%，相比西方成熟市场10%~15%的规模，增长潜力依旧巨大。