张化桥：我最反对散户买IPO

　　投行为争取生意，违心迎合IPO公司的高定价需求，往往连碎银也不留给散户

　　人，生来爱凑热闹。IPO就是一个大热闹。券商把公司的亮点都挖掘得非常完美了，还能留下多少空间给散户呢？凑这种热闹有违“投资要留有余地”的原则。即使我在投资银行工作的那十五年，我也一直觉得买IPO是不够明智的。我自己没有买过IPO，我最反对的是散户买IPO。这里，我举两个有代表性的例子。

　　案例

　　1

　　客户激进定价投行谁敢说不？

　　2009年，本人在瑞士银行投行部工作，有幸参与了一家红筹公司的IPO。当时市场气氛很好。全世界人民刚刚从金融海啸中爬出来，感到无比幸运。这家公司的董事长说，过去两年的上市努力都失败了，原因在于市场气氛不好，被迫延到现在，必须打一个漂亮仗。他还说，定价必须非常激进，“以充分反映公司的优点”。在确定价格区间的那个星期六（002291），我很着急。我听说董事长想把价格区间定在明年预测利润的13倍到16倍，而且明年预测利润在今年的乐观预测的基础上又高出了40%！我知道这个价格很贵，但是哪家投资银行反对，就很可能被迫出局(也就是不能参加IPO路演和这项交易)。对投资银行来讲，这可不行。过去两年，我们的IPO团队千辛万苦，好不容易熬到现在，到嘴的肥肉可不能让它飞了。

　　到了周六下午开会的时候，董事长带着他的管理团队，跟四家投资银行的代表，几家律师事务所的代表和公关公司主管坐满了大会议室。董事长很兴奋，先祝贺各家中介机构取得了阶段性胜利，然后，他讲了很多给大家打气的话。最后轮到四家投资银行的代表发言。

　　谁敢说负面的话？二级市场的风险哪里有？某投行的一位董事总经理开始发言。他先说了几句好听的(无非是拟上市的公司的优秀品质)，然后他建议，“我们还是希望留点碎银在桌子上给投资者。也就是说，不要把价格定到太高，留点空间给二级市场。”当时我在场，看到他的“大佬”脸色通红，屋子里的气氛非常紧张。董事长干笑了两下。大佬用脚踢了他的董事总经理一下，开始发言。他说：“这样吧，我们把定价区间弄得宽一点，让路演团队的精彩表现来决定最终IPO价格。我建议13倍到17倍，行吗？”董事长当然高兴。他环顾四周。谁也不敢反对。一片赞成的声音。我听到自己也咕哝了一个，“好！”。后来，我怕大家没听见，我又大声说了一遍“好！”。这样，上限定在了8港元。

　　我坦白，我是提心吊胆：这样高的价格怎么卖呢！

　　我的新的担忧来了。各家投资银行必须挣表现。也就是说，我们必须卖力气安排高质量的基金公司跟公司管理层见面。更重要的是，我们要把大单子拿回来。订单。买股票的订单。

　　投资银行毕竟是投资银行。一单生意就是一单生意。做了这单生意再说。于是，短期行为和一锤子买卖的心态还是占上风的。

　　你可以想象，这家公司的IPO后来定在每股8港元。从IPO以来它就一直往下跌。四年后的今天，它的价格2港元有找。投资者们欲哭无泪。在股票跌到5元左右时，董事长虽然也回购了一些股份，但那是杯水车薪。

　　案例

　　2

　　同行“搅局”投行为生意被迫屈服

　　这种情况非常普遍。另外一个例子，某公司2009年上市，公司不大，但是贪欲不小。它的IPO定价定到云端之上去了。由于公司董事长跟某美国投资银行的主管有几十年的交情，而且该投资银行还为该企业做过IPO之前的融资，立了汗马功劳。所以，这家美国投资银行主持这家民营企业的IPO工作。当时，几家没有入局的投资银行都想挤进承销团(当然也包括鄙人供职的投行)，分一点承销费，另外，在计算各家投资银行的市场份额时好看。所以，各大银行所承诺的IPO包销价格比那家美国投行定的IPO价格(本来已经很高)高出几乎三分之一！那就意味着额外圈钱10亿港币啊！

　　那家美国投行坚决反对把IPO价格提高三分之一。不过，交情毕竟是有局限的，那位董事长坚持要那家美国投行用我们几家“搅局者”的报价，否则，董事长绝对不会让友情影响他的商业决定(额外圈钱)。他明确地、斩钉截铁地说，谁的价格高，谁就做账簿管理人(主承销商)。

　　最后，这家美国投行只好屈服。IPO价格提高了三分之一。四年后的今天，这只股票还比IPO价格低60%！

　　多数IPO交易(或者债券发行)都有大量投资银行充当“搅局者”，因为搅局的代价很低。A银行花了半年甚至几年的时间做尽职调查，设计交易结构，梳理拟上市的公司的资料，获取证监会和交易所批准，但是，到了临门一脚的时候，其它银行来了。如果运气好，搅局者可以加入承销团，甚至把“原配”投行挤掉，独家把这单生意卖掉。如果运气不好，反正没有成本。所以，股票市场好的时候，IPO的价格容易放大。市场不好的时候，大多数IPO都卖不掉。在这两种情况下，股民都是弱势群体。