大跌后现修复 上涨空间仍受限

    25日，债券一二级市场均有所回暖。市场人士指出，近期政策预期过度悲观导致债市出现快速调整，整体收益率创出今年以来新高，但暴力去杠杆非政策本意，市场过度反应后迎来修复；往后看，监管从严趋势明确，政策风险并未释放充分，利率下行空间受限。

一二级市场双双回暖

25日，债券市场迎来久违的反弹，一二级市场均有所回暖。

一级市场方面，25日上午，国开行招标增发的3年、5年、10年期固息债券，中标收益率为4.0083%、4.1624%和4.1729%，均低于市场预测均值；这三期债的全场投标倍数分别为2.28、6.67和3.23。

国开行此次招标的三期债券，分别为该行今年第五期3年期、第六期5年期和第十期10年期金融债的增发债，本次发行规模分别为70亿元、30亿元和120亿元。总的来看，这三期增发债招标结果较好，尤其是10年期品种在发行量较大的情况下，获得超过3倍的认购，显示投资者参与意愿较之前几日已有较明显的改善。

二级市场上，昨日利率产品收益率也纷纷自高位大幅回落。银行间市场上，10年期国开债老券160213开盘成交在4.32%，与前收盘利率相当，后转向下行，先回落至4.30%，午后加速下行，尾盘成交在4.26%，全天下行5BP。10年期新券170210亦从4.22%一路成交至4.15%，下行近6BP。国债方面，10年期活跃券170004重返3.5%下方，午后成交在3.45%左右，全天下行5BP。

反弹非反转

市场人士指出，短期债券市场反弹源于情绪改善，说明市场对之前过度担忧监管政策风险的情况进行了反思和纠偏。

过去几日债市收益率快速上行。24日，10年期国债收益率升至3.5%、10年期国开债升破4.2%，或重回前期高位，或创调整新高。尽管金融去杠杆利空债市无疑，但当债市整体收益率创出今年以来新高，市场上也开始出现质疑的声音，质疑近期市场对去杠杆金融政策的反应和预期是否过度悲观。

兴业证券最新研报提出，投资者的确需要重视金融去杠杆的影响，但毫无逻辑的担心系统性风险和暴力去杠杆，可能就有点过了。国信证券研报亦指出，委外赎回冲击终有度，从持续时间和持续调整幅度来看，本轮冲击已经达到历史比较中的极值；人民日报发文《金融领域去杠杆强监管，要拿捏好度、引导好预期》，或暗示监管层也关注到了政策出台的影响。招商证券徐寒飞则直言，监管政策造成的预期冲击可能对市场产生了过度影响，导致收益率反弹幅度超预期。

正如国泰君安报告所言，倘若市场矫枉过正造成超跌，一定会迎来估值修复。昨日，债券市场的反弹，就属于修复，悲观情绪缓解是触发剂，债券配置价值显现则为资金提供进场的底气。经过近期调整，债券资产的吸引力重新上升，尤其是当10年国债涨至3.5%、10年国开债升破4.2%时，均已达到甚至超过了机构预测利率区间的上限，配置户和交易户的参与意愿均有所上升。

然而，修复终究是修复，去杠杆的大方向决定了债市面临的压力是趋势性的，虽然预计去杠杆的节奏将保持稳妥有序，对债市不至于造成过度冲击，但当前支持债市收益率大幅下行的力量依旧不足，因此在上演快速修复之后，收益率后续下行空间仍将受限。