转债低吸窗口渐启
2017-12-13 00:00:00 中国证券报
近期中证转债指数走势
连跌近四周后，转债市场终于出现反弹，短短几日快速收复最近两周失地，隆基转债、宝信转债等个券涨幅明显。分析人士认为，此前连续大幅调整后，转债估值明显压缩并降至历史低位，近期转债频频破面缓解了一些供求矛盾，加之投资群体多元化壮大了需求根基，预计转债继续向下调整的空间已有限，低吸窗口逐渐开启，但由于缺乏正股支持，转债趋势性机会仍难看到，择券仍是投资关键。
快速收复此前失地
11月中旬以来，转债市场（含可交换债，下同）再次出现一波较为明显的调整。11月14日至12月6日，中证转债指数从301.78点快速回落至282.14点，17个交易日累计大跌6.51%；个券中嘉澳转债、隆基转债、广汽转债的区间跌幅分别高达27.45%、19%、18.39%，小康转债、久其转债、永东转债、国贸转债等7只个券的区间跌幅位于10%-15%。
在业内人士看来，这一轮转债大跌主要归因于三点：一是A股市场调整带动转债市场走弱，上证综指自11月14日触及3450.50的近两年新高后出现连续调整，至12月7日收盘，上证综指报3275.05点，较此前高点下跌逾5%，这也是导致转债明显调整的关键因素；二是11月中上旬债市再现加速调整，尽管11月下旬后市场有所反弹，但收益率下行空间有限且谨慎情绪依然较浓；三是以雨虹转债上市为标志，转债供给加速释放。
"成也萧何，败也萧何。"伴随着股债市场的企稳，以及转债估值趋于合理甚至便宜，近几日转债市场也出现反弹行情。上周四（12月7日）市场出现回暖迹象，中证转债指数收涨0.24%；上周五快速收复失地，中证转债指数大涨1.35%；本周一又上涨0.7%。
破面缓解供求矛盾
值得注意的是，在二级市场出现反弹的同时，转债新券上市破面的情形依旧。如11日上市的生益转债，早盘大幅低开于96.52元，随后逐步收复跌幅，午后窄幅波动，最终仍下跌0.01%收报99.99元。
回顾信用申购制度实施以来上市的12只新券，雨虹转债、林洋转债、隆基转债上市首日分别大涨20.12%、20.55%、30.32%，嘉澳转债、金禾转债亦表现突出，给散户投资者留下了转债打新无风险收益的印象。但小康转债上市首日从开盘123元跌至111元，且随后的新券上市表现逐渐不及预期，最近的时达转债和宝信转债更是上市首日便破发。截至12月11日，时达转债、嘉澳转债、久立转2、生益转债等4只标的已经破面，且上市后价格走势普遍走弱。
国信证券分析认为，转债新券价格不断走弱甚至破面，背后的主要原因有四点：第一，权益市场走弱是转债新券价格走弱的直接原因；第二，信用申购制度下，原股东配售积极性普遍较高，虽然上市后股东未必短期内大幅减持，但抛压预期的存在也会压制转债的市场表现；第三，转债供给提速放量后，转债估值溢价率受到明显冲击；第四，公司资质高低导致转债估值分化。
不过天风证券分析认为，可转债破面会缓解一些供给?力。"尽管在网上发行的模式下，破面到发行难度增加的周期有所拉长，但从近期转债申购情况来看，可转债网上申购户数下降明显，更重要的是用户放弃申购的比例和规模增长，这一块需要承销商包销，发行规模越大，承销商需要包销的规模就越大，转债估值压力确实有所缓解。"
中金公司进一步指出，从需求端来看，近期除了传统上转债的投资者之外，股票、量化及海外投资者等也开始关注转债市场，投资者结构进一步多元化，可能是反映转债估值调整到位的信号，毕竟这意味着转债已经能吸引到一些其他领域的投资者，需求根基在壮大。
调整中配置价值渐显
从估值来看，转债目前估值处于历史相对低位，预计未来压缩空间已较有限。据机构统计数据，2016年2月至2017年12月，转债的平均转股溢价率为38.25%，相比2012-2014年平均的29.3%仍然较高。但截至12月8日的转股溢价率仅为25.60%，不仅低于历史均值32.56%，也低于2012-2014年均值29.30%。
分析人士认为，目前转债估值较低，网上申购热情下调可缓解供给压力，投资群体多元化也壮大了需求根基，因此向下调整空间已有限，低吸窗口逐渐开启，但缺乏正股支持，趋势性机会尚难看到。
"随着冲击的持续发酵，目前转债市场最痛苦的时候正在过去，进入12月，操作策略上可以逐步变得积极有为。"中信证券固收首席分析师明明就此提出四点逻辑：首先，当前转债转股溢价率被低估，存在修复的可能，目标区间依旧维持在股性估值10%-15%范围；其次，利率市场压力开始缓和，收益率继续上行概率较低，对转债市场的负面压力有望缓解，且年底12月资金面压力可能比预期弱；其次，A股已经开始逐步企稳，无论是成交量萎缩还是创业板逆势上涨，特别是中小盘的上涨更加符合转债市场待发新券的结构，这也是未来转债多数机会的根本来源；最后，需求正在路上，转债供给与需求周期不匹配导致估值大幅波动，目前供给节奏较快但需求还需一定时日释放，无需担心需求的规模，只是节奏与供给存在时间差。
明明认为，随着转债受正股与估值双重冲击至目前阶段，多数股性个券已经展现出较高的弹性与不俗的性价比，若正股表现较好，对应的转债涨幅也不会小。未来随着新券陆续上市，转债市场的机会随之增多，悲观预期面临反转可能，目前可能正是较好的布局时机而不是悲观撤出市场的时点。
中金公司和海通证券对转债未来走势也相对乐观。中金公司指出，随着转债估值大举调整，已经到达偏便宜的水平，再结合股市调整性质的考虑，收集筹码窗口已徐徐开启。从结构来看，正股仍是最重要的驱动力，建议投资者优选平价不太低、正股中期趋势良好且估值合理的品种。海通证券同时表示，受到股市调整、转债供给加快的影响，新券连续破发，放弃认购增多，二级市场无论是股性估值还是债性估值均大幅压缩、降至历史低位。年末权益市场受到无风险利率高位震荡、临近年末机构落袋为安等因素影响或面临一定波折，转债分化加剧、短期压力仍大，但调整中配置价值渐显。
连跌近四周后，转债市场终于出现反弹，短短几日快速收复最近两周失地，隆基转债、宝信转债等个券涨幅明显。分析人士认为，此前连续大幅调整后，转债估值明显压缩并降至历史低位，近期转债频频破面缓解了一些供求矛盾，加之投资群体多元化壮大了需求根基，预计转债继续向下调整的空间已有限，低吸窗口逐渐开启，但由于缺乏正股支持，转债趋势性机会仍难看到，择券仍是投资关键。
快速收复此前失地
11月中旬以来，转债市场（含可交换债，下同）再次出现一波较为明显的调整。11月14日至12月6日，中证转债指数从301.78点快速回落至282.14点，17个交易日累计大跌6.51%；个券中嘉澳转债、隆基转债、广汽转债的区间跌幅分别高达27.45%、19%、18.39%，小康转债、久其转债、永东转债、国贸转债等7只个券的区间跌幅位于10%-15%。
在业内人士看来，这一轮转债大跌主要归因于三点：一是A股市场调整带动转债市场走弱，上证综指自11月14日触及3450.50的近两年新高后出现连续调整，至12月7日收盘，上证综指报3275.05点，较此前高点下跌逾5%，这也是导致转债明显调整的关键因素；二是11月中上旬债市再现加速调整，尽管11月下旬后市场有所反弹，但收益率下行空间有限且谨慎情绪依然较浓；三是以雨虹转债上市为标志，转债供给加速释放。
"成也萧何，败也萧何。"伴随着股债市场的企稳，以及转债估值趋于合理甚至便宜，近几日转债市场也出现反弹行情。上周四（12月7日）市场出现回暖迹象，中证转债指数收涨0.24%；上周五快速收复失地，中证转债指数大涨1.35%；本周一又上涨0.7%。
破面缓解供求矛盾
值得注意的是，在二级市场出现反弹的同时，转债新券上市破面的情形依旧。如11日上市的生益转债，早盘大幅低开于96.52元，随后逐步收复跌幅，午后窄幅波动，最终仍下跌0.01%收报99.99元。
回顾信用申购制度实施以来上市的12只新券，雨虹转债、林洋转债、隆基转债上市首日分别大涨20.12%、20.55%、30.32%，嘉澳转债、金禾转债亦表现突出，给散户投资者留下了转债打新无风险收益的印象。但小康转债上市首日从开盘123元跌至111元，且随后的新券上市表现逐渐不及预期，最近的时达转债和宝信转债更是上市首日便破发。截至12月11日，时达转债、嘉澳转债、久立转2、生益转债等4只标的已经破面，且上市后价格走势普遍走弱。
国信证券分析认为，转债新券价格不断走弱甚至破面，背后的主要原因有四点：第一，权益市场走弱是转债新券价格走弱的直接原因；第二，信用申购制度下，原股东配售积极性普遍较高，虽然上市后股东未必短期内大幅减持，但抛压预期的存在也会压制转债的市场表现；第三，转债供给提速放量后，转债估值溢价率受到明显冲击；第四，公司资质高低导致转债估值分化。
不过天风证券分析认为，可转债破面会缓解一些供给?力。"尽管在网上发行的模式下，破面到发行难度增加的周期有所拉长，但从近期转债申购情况来看，可转债网上申购户数下降明显，更重要的是用户放弃申购的比例和规模增长，这一块需要承销商包销，发行规模越大，承销商需要包销的规模就越大，转债估值压力确实有所缓解。"
中金公司进一步指出，从需求端来看，近期除了传统上转债的投资者之外，股票、量化及海外投资者等也开始关注转债市场，投资者结构进一步多元化，可能是反映转债估值调整到位的信号，毕竟这意味着转债已经能吸引到一些其他领域的投资者，需求根基在壮大。
调整中配置价值渐显
从估值来看，转债目前估值处于历史相对低位，预计未来压缩空间已较有限。据机构统计数据，2016年2月至2017年12月，转债的平均转股溢价率为38.25%，相比2012-2014年平均的29.3%仍然较高。但截至12月8日的转股溢价率仅为25.60%，不仅低于历史均值32.56%，也低于2012-2014年均值29.30%。
分析人士认为，目前转债估值较低，网上申购热情下调可缓解供给压力，投资群体多元化也壮大了需求根基，因此向下调整空间已有限，低吸窗口逐渐开启，但缺乏正股支持，趋势性机会尚难看到。
"随着冲击的持续发酵，目前转债市场最痛苦的时候正在过去，进入12月，操作策略上可以逐步变得积极有为。"中信证券固收首席分析师明明就此提出四点逻辑：首先，当前转债转股溢价率被低估，存在修复的可能，目标区间依旧维持在股性估值10%-15%范围；其次，利率市场压力开始缓和，收益率继续上行概率较低，对转债市场的负面压力有望缓解，且年底12月资金面压力可能比预期弱；其次，A股已经开始逐步企稳，无论是成交量萎缩还是创业板逆势上涨，特别是中小盘的上涨更加符合转债市场待发新券的结构，这也是未来转债多数机会的根本来源；最后，需求正在路上，转债供给与需求周期不匹配导致估值大幅波动，目前供给节奏较快但需求还需一定时日释放，无需担心需求的规模，只是节奏与供给存在时间差。
明明认为，随着转债受正股与估值双重冲击至目前阶段，多数股性个券已经展现出较高的弹性与不俗的性价比，若正股表现较好，对应的转债涨幅也不会小。未来随着新券陆续上市，转债市场的机会随之增多，悲观预期面临反转可能，目前可能正是较好的布局时机而不是悲观撤出市场的时点。
中金公司和海通证券对转债未来走势也相对乐观。中金公司指出，随着转债估值大举调整，已经到达偏便宜的水平，再结合股市调整性质的考虑，收集筹码窗口已徐徐开启。从结构来看，正股仍是最重要的驱动力，建议投资者优选平价不太低、正股中期趋势良好且估值合理的品种。海通证券同时表示，受到股市调整、转债供给加快的影响，新券连续破发，放弃认购增多，二级市场无论是股性估值还是债性估值均大幅压缩、降至历史低位。年末权益市场受到无风险利率高位震荡、临近年末机构落袋为安等因素影响或面临一定波折，转债分化加剧、短期压力仍大，但调整中配置价值渐显。
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