中直股份(600038)2017年年报点评:2018年蓄势待发 关注新机型进展

    17年年报显示存货预收大幅提升，关联交易额度迅速增长：公司2018年3月17日发布年报，17年实现营收120.48亿元，同比下降3.78%；实现归母净利润4.55亿元，同比上升3.69%。18年将成为公司业绩拐点，年报数据显示公司可能正处于新机型预投产阶段。截止2017年底，公司存货共计达到128.38亿元，同比增长22.28%，预收账款余额为47.30亿元，同比增长92.09%。同时公司预计18年对航空工业集团关联交易出售商品上限金额为151.76亿元，同比增长40.28%（与17年实际值相比）。随着军改影响的逐渐削弱及新机型的定型批产，我们预计公司18年订单将发生较大改善、业绩增速明显。

航空工业直升机板块唯一上市平台，标的稀缺性显着：2013年公司通过完成并购重组，将航空工业直升机板块的零部件生产及民用直升机整机业务整合注入到上市公司体内，成为航空工业集团直升机板块唯一上市平台。公司核心产品包括直-8、直-9、直-11、AC311、AC312、AC313等型号直升机及零部件，经过多年的产品型号更新换代已形成较为完善的直升机谱系，同时在直升机和固定翼机的研发制造、复合材料零部件转包生产以及航空螺旋桨制造方面也拥有核心竞争力。

陆军转型“立体防攻”战略，提升军用直升机需求量：未来空中打击力量将是陆军主要配炮的主要战斗力，陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。根据FlightGlobal数据统计，2017年我国拥有在役军用直升机共884架，仅为美国军用直升机保有量的16.29%。根据美国詹姆斯敦基金发文称目前我国陆航部队有11个陆航旅和1个陆航团，我们预计到2020年将拓展到至少15个陆航旅，我国军用直升机将至少有500架的需求缺口，我国军用直升机市场空间约为88.49亿美元。

武装直升机多机型稳步列装，在研10吨级通用直升机为未来主要看点：武直-10是由昌飞集团设计研发的我军第一种专业武装直升机，目前解放军所有陆航作战部队全部列装该款国产攻击型直升机，预计未来仍是军队主要采购品种。直-8是我国目前运载能力最强的直升机，直-9直升机是我国军用直升机中数量最多、品类最全的型号，两种机型批量生产多年目前处于稳定阶段。哈飞自主研制的10吨级通用直升机备受关注，有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力，我们预计列装后将成为我军直升机的主力机型，以及公司未来主要业绩增长点

通航市场前景广阔，国产AC系列蓄势待发：公司着力丰富民用直升机产品谱系，包括1吨级AC310直升机、2吨级AC311直升机、4吨级AC312直升机、7吨级AC352直升机和13吨级AC313直升机。根据rotorspot数据统计，美国民用直升机数量已超过14000架，我国民用直升机仅有909架，并以欧美公司生产机型为主，国产化空间较大。我们预计随着低空领域的逐渐放开，民用直升机的需求量年均增速为20%。同时公司研制的运-12轻型固定翼运输机是我国出口国家最广、数量最多的民用飞机，运-12F是已取得FAA认证的新一代通用支线涡桨飞机，“哈飞通用”的成立将有力推进运-12和运-12F的发展。

投资建议：考虑到通用直升机的列装预期，以及“十三五”末军品订单的集中体现，我们认为公司作为国内直升机龙头企业值得关注。预计公司2018-2020年净利润分别为5.29亿、6.36亿、7.79亿元，2018-2020年EPS分别为0.90、1.08、1.32元，维持“买入-A”评级，6个月内目标价上调至55.00元。

风险提示：新机型列装不达预期、陆航旅建设速度不达预期