中国交建(601800)2017年年报点评:资本结构有望优化 合同储备深厚的基建龙头再起航
2018-04-02 00:00:00 天风证券
公司近期公布2017年年度报告，全年实现营业收入4828.04亿元，同增11.83%；实现归母净利润205.81亿元，同增22.92%。年报同时公布利润分配预案，拟每10股派现金股利2.419元。点评如下。
营收增速略超市场预期，PPP业务风险可控
夯实国内基建龙头地位、海外工程及PPP投资类业务收入快速增长，公司主业基建建设业务实现营收4086.67亿元，同增14.67%，是公司营收略超市场一致预期的主因。公司2017年四季度单季营收同增24.90%，是上市以来单季最高增速。剔除营改增的影响，公司同口径毛利率同比去年略微下降0.29个百分点至13.57%。我们预计随着毛利率较高的投资类业务比重的上升，公司2018年毛利率有望企稳，经营效率改善在即。
随着PPP业务成为公司重要的业务构成，防风险已是重中之重。2017年公司与PPP项目出表相关的合营和联营企业数量由2016年的21个增加至49个，关联交易收入则由2016年的约80亿元增长至约112亿元，同增40%。公司PPP业务出表项目提供的营收2017年占比约为2.3%，比例不高，出表PPP项目的风险基本可控。
期间费用率保持稳定，投资收益大幅增加，现金流改善明显
公司销售费用率微升0.01个百分点；管理费用率同比下降0.15个百分点；财务费用率同增0.22个百分点，主因是借款增加及利率上行。综合来看，期间费用率微增0.08个百分点，保持稳定。报告期内实现投资收益70.95亿元，同增275.51%，主要是转让振华重工29.99%股权产生收益。快速增长的投资收益是净利润增速高于营收增速的主因。若剔除转让振华重工部分股权产生的收益，公司2017年实现归母净利润约180亿元，同增7.4%。
公司收现比同增1.26个百分点至93.74%，付现比则微降至83.62%，下游回款的改善和上游信用能力的进一步增强使公司经营性现金流净额增长至427.41亿元，同比大幅增加43.80%。
新签合同快速增长，发行可转债改善资本结构助项目落地
公司2017年新签合同额9000.2亿元，同增23.16%。其中基建建设业务为7830.4亿元，同增27.86%，为全年新签订单高增长的主要因素；新签合同中PPP类合同1890.92亿元，占比约为21%。在手未执行完合同额为13721.05亿元，是2017年营收的2.84倍；此外公司2018年制定了新签合同额增长8%的目标，预计将顺利达成，公司的合同储备将进一步增厚。
2017年11月公司公开发行A股可转债方案获得国务院国资委批复，拟发行可转债不超过200亿，在满足公司随近两年订单增速提升产生的经营资本垫资需求的同时，转股后也有望改善公司的资产负债结构。控股股东中交集团也于2017年11月出台160亿的可交债方案，顺利转股后，集团持股占比将从目前的64%降至53%左右，契合中央推进混改的方针。充足的资金、良好的资本结构叠加深厚的合同储备，我们料公司未来稳增长可期。
投资建议
公司2017年新签合同额保持较高增速同时在手合同充沛，未来业绩有望逐步释放；拟发行的可转债或将降低融资成本，未来转股后有望改善资产负债率，并助力公司在手项目的落地；行业集中度逐渐提升，公司作为行业龙头央企之一，有望维持自身竞争优势。综上，我们上调了利润预测，2018~2019年归母净利润预测由220.72、241.95亿元调整至238.33、269.04亿元，2020年归母净利润预测值为297.72亿元；2018~2020年EPS分别为1.47、1.66、1.84元/股，对应PE为9、8、7倍，维持“买入”评级。
风险提示：基建投资额增速快速下滑；流动性超预期收紧
营收增速略超市场预期，PPP业务风险可控
夯实国内基建龙头地位、海外工程及PPP投资类业务收入快速增长，公司主业基建建设业务实现营收4086.67亿元，同增14.67%，是公司营收略超市场一致预期的主因。公司2017年四季度单季营收同增24.90%，是上市以来单季最高增速。剔除营改增的影响，公司同口径毛利率同比去年略微下降0.29个百分点至13.57%。我们预计随着毛利率较高的投资类业务比重的上升，公司2018年毛利率有望企稳，经营效率改善在即。
随着PPP业务成为公司重要的业务构成，防风险已是重中之重。2017年公司与PPP项目出表相关的合营和联营企业数量由2016年的21个增加至49个，关联交易收入则由2016年的约80亿元增长至约112亿元，同增40%。公司PPP业务出表项目提供的营收2017年占比约为2.3%，比例不高，出表PPP项目的风险基本可控。
期间费用率保持稳定，投资收益大幅增加，现金流改善明显
公司销售费用率微升0.01个百分点；管理费用率同比下降0.15个百分点；财务费用率同增0.22个百分点，主因是借款增加及利率上行。综合来看，期间费用率微增0.08个百分点，保持稳定。报告期内实现投资收益70.95亿元，同增275.51%，主要是转让振华重工29.99%股权产生收益。快速增长的投资收益是净利润增速高于营收增速的主因。若剔除转让振华重工部分股权产生的收益，公司2017年实现归母净利润约180亿元，同增7.4%。
公司收现比同增1.26个百分点至93.74%，付现比则微降至83.62%，下游回款的改善和上游信用能力的进一步增强使公司经营性现金流净额增长至427.41亿元，同比大幅增加43.80%。
新签合同快速增长，发行可转债改善资本结构助项目落地
公司2017年新签合同额9000.2亿元，同增23.16%。其中基建建设业务为7830.4亿元，同增27.86%，为全年新签订单高增长的主要因素；新签合同中PPP类合同1890.92亿元，占比约为21%。在手未执行完合同额为13721.05亿元，是2017年营收的2.84倍；此外公司2018年制定了新签合同额增长8%的目标，预计将顺利达成，公司的合同储备将进一步增厚。
2017年11月公司公开发行A股可转债方案获得国务院国资委批复，拟发行可转债不超过200亿，在满足公司随近两年订单增速提升产生的经营资本垫资需求的同时，转股后也有望改善公司的资产负债结构。控股股东中交集团也于2017年11月出台160亿的可交债方案，顺利转股后，集团持股占比将从目前的64%降至53%左右，契合中央推进混改的方针。充足的资金、良好的资本结构叠加深厚的合同储备，我们料公司未来稳增长可期。
投资建议
公司2017年新签合同额保持较高增速同时在手合同充沛，未来业绩有望逐步释放；拟发行的可转债或将降低融资成本，未来转股后有望改善资产负债率，并助力公司在手项目的落地；行业集中度逐渐提升，公司作为行业龙头央企之一，有望维持自身竞争优势。综上，我们上调了利润预测，2018~2019年归母净利润预测由220.72、241.95亿元调整至238.33、269.04亿元，2020年归母净利润预测值为297.72亿元；2018~2020年EPS分别为1.47、1.66、1.84元/股，对应PE为9、8、7倍，维持“买入”评级。
风险提示：基建投资额增速快速下滑；流动性超预期收紧
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