中国医药(600056)2017年年报点评:业绩略超预期 工商贸一体化发展

    2017年业绩略超预期

公司于3月30日发布2017年报，公司17年实现营业收入301.02亿元（+16.02%），归母净利润12.99亿元（+36.73%），扣非归母净利润11.41亿元（+28.02%），业绩略超预期。我们继续看好公司未来发展：1）工业：全国CSO布局驱动工业强劲增长；2）商业：享受“两票制”政策红利；3）贸易：专注高毛利业务，业绩平稳。目前公司18-20年PEG为0.65，明显低估。我们上调目标价至30.45-31.97元，维持“买入”评级。

工业：承诺18年完成注入，全国CSO业务逐步开展

公司17年医药工业板块收入37.53亿元（+35.14%），实现净利润4.73亿元（+27.08%），业绩增长扎实：1）2H17工业净利润较1H17（+43.3%）增长放缓，是因为计提子公司天方药业潜在亏损，排除日后经营隐患；2）核心品种阿托伐他汀销量同比增长27.64%，公司预计18年内完成其一致性评价，并且已启动30余个品种的一致性评价工作；3）控股股东承诺18年6月前完成上海新兴和长城制药的并购，届时将进一步增厚盈利；4）通过西藏中健，公司已设立覆盖全国的销售网络，18年有望提高工业营收规模和盈利能力。我们预计公司18年工业净利润增速或突破35%。

商业：并购开启，借“两票制”实现跨越式发展

公司17年商业收入200.43亿元（+16.64%），净利润4.86亿元（+31.3%），略超预期：1）在“两票制”影响下，公司纯销业务占比提高，17年公司商业净利率提高0.26 pp，公司预计18年底纯销业务占比将接近100%；2）公司已完成18年首起外延并购，并预计18年投资授权问题有所突破。我们预计18年公司商业净利润同比增长15-20%，超过同业（我们预计18年增长8-9%）。

贸易：聚焦医药主业，提高净利率

公司17年医药贸易收入69.99亿元（+2.18%），实现净利润5.84亿元（+42.68%），业绩超预期：1）公司17年摒弃低毛利、亏损的非医药业务，贸易净利率提高2.32 pp；2）借助公司在医药贸易的优势，公司援外中标项目创历史新高。我们预计18年公司贸易净利润增速达到15%左右。

工商贸一体化协同发展，维持“买入”评级

17年公司汇兑损失同比增加3600余万，排除这种偶然性因素，公司业绩扎实。18年公司将进一步强化工商贸协同优势，在不考虑未发生的外延并购和注入时，我们上调盈利预测，预计公司18-20年EPS分别为1.52/1.92/2.32元（18/19年前值是1.44/1.76元），同比增长25%/26%/21%，当前股价对应2018-20年PE估值为15.6x/12.4x/10.2x。考虑到公司在全国CSO业务的领先布局，以及商业业务的内生和外延增长，我们认为公司18年PE估值20x-21x较为合理（可比公司18年PE估值为15x），上调目标价至30.45-31.97元，维持“买入”评级。

风险提示：药品招标降价超预期；CSO网络推进不及预期。