宇通客车(600066)2017年年报点评:补贴退坡与坏账减值压制利润 看好2018分化年龙头市占率提升

    销量总量下滑，结构变化明显。公司2017年客车总销量67269辆，同比下降5.2%，细分来看，新能源客车占比由37.8%降至37%，大客占比由35.7%提升至40.7%，出口占比由10.0%提升至12.5%。，大客与出口占比改善一定程度上对冲了新能源客车销量下滑影响。

新能源收入下滑拖累营收，补贴退坡拉低单车均价。2017年公司实现营收332.2亿元（-7.3%），其中新能源车收入160.2亿元（-14.3%），传统车收入172.0亿元（+0.0%），在新能源车与传统车销量分别下滑7.4%、3.9%的前提下，传统客车受益结构改善，单价提升4.6%，助推实现收入同比持平，由补贴退坡导致的单车均价下滑7.7%导致新能源收入，从而直接拖累公司营收。

补贴退坡与坏账减值压制利润。2017年公司实现归母净利润31.3亿元（-22.6%），归母净利润下滑幅度远高于营收（-7.3%）主要受补贴退坡与坏账计提影响。1）补贴退坡导致新能源单车补贴额由37.0万元降至21.5万元，大幅为42.5%，单车补贴的下滑促使公司毛利率走低，下滑了1.5pct。2）应收账款计提坏账减值与保理费用大幅提升，根据测算，坏账减值2017年相比2016年多了1.5亿元，保理费用为1.6亿元，合计因应收账款所导致的额外利润损失3.1亿元。

投资建议：受多次政策因素影响导致行业12月份空前抢装，市场化进程不及预期。预计2018年行业格局分化剧烈，龙头的优势将被放大，持续推荐客车龙头宇通客车。预计公司2018年-2020年的EPS分别为1.86元、1.99元、2.20元，对应PE分别为12、11、10倍。

风险提示：新能源补贴政策或有变动，中游成本端降价或不及预期。