星源材质(300568)2017年年报点评:增收不增利 18年将迎增长

    行业竞争加剧等因素致公司增收不增利。2017年，公司实现营收5.21亿元，同比略增3.09%；营业利润1.13元；同比下降34.28%；净利润1.07亿元，同比下降31.29%；扣非后净利润9711万元，同比下降34.63%；基本每股收益0.56元，利润分配预案为每10股派发现金红利3.00元(含税)。17年公司增收不增利，主要系行业竞争加剧致盈利能力下滑，以及合肥星源17年下半年进入调试，产能未释放导致亏损约3500万元，同时人民币升值产生汇兑损失。

公司锂电池隔膜销量和营收增速均回落预计18年增速有望提升。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料，15年以来公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势，2017年实现销售1.55亿平方米，同比增长11.96%；对应营收5.14亿元，同比略增3.43%，营收占比98.60%，显示产品均价持续下降，主要系新能源汽车补贴下降致锂电产业链各环节承压，且行业竞争加剧。与可比公司相比，17年沧州明珠锂电池隔膜营收4.31亿元，公司在规模上仍具一定优势。

预计18年公司锂电池隔膜营收增速有望回升，主要基于如下几点：一是锂电池隔膜需求仍将增长，需求增长来源于国产化率提升和下游需求增长，特别是我国新能源汽车仍将增长，17年我国新能源汽车销售77.68万辆，同比增长53.03%，18年1-2月合计销量7.29万辆，同比增长213.13%。发展新能源汽车为国家既定战略，且18年补贴政策部分领域略超预期，预计18年我国新能源汽车产销仍将持续高增长。二是公司锂电池隔膜具备一定行业地位和优质客户，公司已在行业内树立了"SENIOR星源材质"良好品牌形象，拥有LG化学、比亚迪、天津力神、国轩高科等知名客户。三是公司产能将有序释放。2016年，公司干法产能是1.3亿┫，湿法产能是2600万┫。17年在建产线或新增产线主要有：深圳总部新增一条单线设计年产能为5000万┫的干法线，控股子公司合肥星源新增2条湿法线，每条线年设计产能4000万┫，全资子公司常州星源投资16亿元，新建8条湿法生产线，总设计产能为3.6亿┫。

关注江苏星源项目进展。18年3月27日，公司公布投资公告：公司与常州经开区管委会签署了投资协议，公司拟出资30亿元在常州设立全资子公司江苏星源，投资建设"超级涂覆工厂"，包含50条涂覆生产线、8条干法生产线，项目全部建成后预计年产能10亿平方米高性能涂覆锂电池隔膜。项目实施利于进一步满足锂电池隔膜中高端市场对公司产品需求，提升公司综合竞争力。

盈利能力显着下滑预计18年仍将承压。2017年，公司销售毛利率50.68%，同比显着回落9.92个百分点，其中第四季度毛利率50.85%，环比三季度提升4.64个百分点，主营产品毛利率显示：锂电池隔膜为51.85%，同比回落9.85个百分点，高于可比公司沧州明珠锂电池隔膜毛利率。公司注重研发投入，17年研发投入4098万元，在公司营收中占比7.86%；截止目前，公司已取得授权专利共58项，其中发明专利32项(包括1项国外授权发明专利)。同时，公司四季度毛利率呈现企稳迹象，但伴随新能源汽车补贴下滑及行业竞争加剧，预计18年盈利能力仍将承压。

首次给予公司"增持"投资评级。预测公司2018-19年摊薄后的EPS分别为0.86元与1.28元，按4月3日33.07元收盘价计算，对应的PE分别为38.7倍与25.9倍。目前估值相对行业水平合理，首次给予公司"增持"投资评级。

风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车推广不及预期；项目进展不及预期；汇兑损失。