众信旅游(002707)2017年年报点评:收入规模持续扩张 Q4盈利显着提升
2018-04-18 00:00:00 招商证券
评论：
1、行业景气度企稳复苏，公司业绩增长良好。2017年，中国公民出境旅游人数增长7.0%，增速较上年略有改善。受益于此，公司全年收入增长19%，归属净利润增长8%。利润增速慢于收入，主要是受俄罗斯维姆航空停运、终止实施2016年限制性股票激励计划带来的加速行权费用、公司总部新租赁办公场所租金、装修费摊销增长等因素影响。子公司竹园国旅净利润增长37%，剔除竹园国旅贡献，众信内生业绩下滑约4%。2017Q4，日本、泰国等短程线路出现复苏迹象，叠加上年同期低基数效应，公司收入和利润均大幅反弹。
2、批发业务收入增长较快，向上一体化有望改善盈利。2017年，随着众信与竹园在产品和资源方面整合的深入，批发业务竞争力有效提升，收入增长20%，其中竹园国旅收入增长30%，众信内生增长9%，批发毛利率微降0.39pct。1）目的地方面：受益于当地市场环境改善，欧洲产品营收超过30%，仍为公司第一大收入来源，东欧等小众目的地增长较快；受益于竹园在亚洲市场的优势地位，亚洲产品收入体量已与欧洲相当。2）资源端：公司强化机票集中采购，并在欧洲、日本、美国、东南亚等地建立了落地服务公司，向上一体化结合业务规模扩张，有利于改善盈利能力。3）渠道端：公司批发业务向非传统优势市场的扩张取得亮眼成绩，华中、华南地区营收增长超过30%。
3、门店体系升级扩张，零售业务平稳成长。2017年，公司零售业务收入增长14%，毛利率提升0.92pct，主要得益于零售渠道的改进。报告期内零售门店总数超过120家，主要实现两方面的优化：1）在京津冀等传统优势市场，提升门店质量，促进单店收入较快增长。2）大力开拓华东市场，尤其是上海市场，华东地区门店达25家，收入增长超过200%，此外在武汉、西安等城市也加强了营销力度。
4、整合营销多点布局，客源结构持续优化。2017年公司整合营销服务收入增长24%，毛利率提升0.20pct，在行业波动期仍取得出色成绩。1）业务布局方面，博睿商务新设西安、深圳分公司及天津子公司，有效提升区域客户开发能力；同时，公关策划、展览展示、差旅服务等新业务也在持续拓展。2）客源结构方面，中小企业客户数量及收入占比明显提升，有利于进一步提高抗风险能力与市场竞争力。
5、费用水平总体平稳，盈利能力略有下降。2017年公司毛利率下降0.46pct，主要因为批发业务毛利率略有下降。期间费用率总体平稳，销售费用率上升0.22pct，主要因扩大业务地域布局，加强推广力度所致；管理费用率下降0.17pct；财务费用率下降0.12pct，主要因汇兑收益增加所致。综合影响下，净利率下降0.10pct。
6、投资建议：2017年在行业整体景气度平淡的环境下，公司收入增长近20%，凸显经营实力。尽管利润增速受到一次性费用拖累，但未来随着业务规模扩张、产品结构调整、上游资源整合及下游渠道扩张，公司盈利将进一步修复。出境游行业温和复苏趋势下，公司作为龙头旅行社首先受益。我们预计2018-2020年的每股收益为0.37/0.48/0.57元，同比增长35%/29%/20%，对应PE估值32x/25x/21x，给予18年35x目标估值，维持“审慎推荐-A”投资评级。
7、风险因素：国外旅游目的地环境恶化；汇率波动风险。
1、行业景气度企稳复苏，公司业绩增长良好。2017年，中国公民出境旅游人数增长7.0%，增速较上年略有改善。受益于此，公司全年收入增长19%，归属净利润增长8%。利润增速慢于收入，主要是受俄罗斯维姆航空停运、终止实施2016年限制性股票激励计划带来的加速行权费用、公司总部新租赁办公场所租金、装修费摊销增长等因素影响。子公司竹园国旅净利润增长37%，剔除竹园国旅贡献，众信内生业绩下滑约4%。2017Q4，日本、泰国等短程线路出现复苏迹象，叠加上年同期低基数效应，公司收入和利润均大幅反弹。
2、批发业务收入增长较快，向上一体化有望改善盈利。2017年，随着众信与竹园在产品和资源方面整合的深入，批发业务竞争力有效提升，收入增长20%，其中竹园国旅收入增长30%，众信内生增长9%，批发毛利率微降0.39pct。1）目的地方面：受益于当地市场环境改善，欧洲产品营收超过30%，仍为公司第一大收入来源，东欧等小众目的地增长较快；受益于竹园在亚洲市场的优势地位，亚洲产品收入体量已与欧洲相当。2）资源端：公司强化机票集中采购，并在欧洲、日本、美国、东南亚等地建立了落地服务公司，向上一体化结合业务规模扩张，有利于改善盈利能力。3）渠道端：公司批发业务向非传统优势市场的扩张取得亮眼成绩，华中、华南地区营收增长超过30%。
3、门店体系升级扩张，零售业务平稳成长。2017年，公司零售业务收入增长14%，毛利率提升0.92pct，主要得益于零售渠道的改进。报告期内零售门店总数超过120家，主要实现两方面的优化：1）在京津冀等传统优势市场，提升门店质量，促进单店收入较快增长。2）大力开拓华东市场，尤其是上海市场，华东地区门店达25家，收入增长超过200%，此外在武汉、西安等城市也加强了营销力度。
4、整合营销多点布局，客源结构持续优化。2017年公司整合营销服务收入增长24%，毛利率提升0.20pct，在行业波动期仍取得出色成绩。1）业务布局方面，博睿商务新设西安、深圳分公司及天津子公司，有效提升区域客户开发能力；同时，公关策划、展览展示、差旅服务等新业务也在持续拓展。2）客源结构方面，中小企业客户数量及收入占比明显提升，有利于进一步提高抗风险能力与市场竞争力。
5、费用水平总体平稳，盈利能力略有下降。2017年公司毛利率下降0.46pct，主要因为批发业务毛利率略有下降。期间费用率总体平稳，销售费用率上升0.22pct，主要因扩大业务地域布局，加强推广力度所致；管理费用率下降0.17pct；财务费用率下降0.12pct，主要因汇兑收益增加所致。综合影响下，净利率下降0.10pct。
6、投资建议：2017年在行业整体景气度平淡的环境下，公司收入增长近20%，凸显经营实力。尽管利润增速受到一次性费用拖累，但未来随着业务规模扩张、产品结构调整、上游资源整合及下游渠道扩张，公司盈利将进一步修复。出境游行业温和复苏趋势下，公司作为龙头旅行社首先受益。我们预计2018-2020年的每股收益为0.37/0.48/0.57元，同比增长35%/29%/20%，对应PE估值32x/25x/21x，给予18年35x目标估值，维持“审慎推荐-A”投资评级。
7、风险因素：国外旅游目的地环境恶化；汇率波动风险。
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