中顺洁柔(002511)2017年年报点评:高毛利产品占比提升 渠道下沉不断挖潜

    业绩增长符合预期，全年归母净利润增长34.04%

2017年公司实现营业收入46.38亿元（YoY+21.76%）；毛利率为34.92%，较上年减少1.00pct，主要原因是2017年公司原材料纸浆价格持续走高成本上升；归母净利润3.49亿元（YoY+34.04%）；加权平均净资产收益率12.28%，较上年增加2.07pct，拟每10股转增7股派1元（含税）。

优化产品结构聚焦高端产品，完善渠道建设加快全国覆盖

公司加大了高端、高毛利产品Face和Lotion等重点品的销售力度。2017年公司非卷纸类产品实现收入26.62亿元，同比增长30.54%，营收占比提升3.86个百分点至57.40%。公司完善渠道建设，销售网点不断扩展下沉，产品实现全国覆盖，线上线下产品营销互动，进一步强化和巩固品牌力，渠道建设成效显着。

行业集中度加速提升，公司产能向百万吨迈进

环保政策趋严，行业内中小企业落后产能被淘汰，释放部分市场份额；行业内大型生活用纸厂商迅速扩大生产规模，加速市场份额向龙头企业集中。2017年，公司产能提高到65万吨/年，据公司年报，为弥补随着销售增长可能产生的产能缺口，2018年公司湖北新增10万吨产能将建设投产，预计未来5年，每年约有10万吨的产能投放，总产能不断扩大。

盈利预测与投资建议

产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力，高毛利产品占比提升推高毛利率水平，各生产基地投产计划推动产能持续增长。预计2018-2020年实现主营业务收入56.87、70.59、87.19亿元，归母净利润为4.29、5.44、6.93亿元，当前市值对应2018年25.56xPE，维持公司“买入”评级。

风险提示

宏观经济增速超预期下行影响需求；造纸行业环保监管趋严增加行业环保成本；木浆价格继续大幅上涨，公司拓展市场空白点进度低于预期。