中炬高新(600872)2017年年报及2018年一季报点评:主业稳增向好 控费带来弹性
2018-04-26 00:00:00 兴业证券
17年提价带来量价齐升，盈利能力创新高。酱油量价齐升，小品类增长可观：17年公司调味品实现收入34.53亿元，同比+19.28%。从品类增速看，酱油销量同比+11.30%，吨价同比+4.11%，主要17年3月对全线产品提价5-6%所致。从品类结构看，17年酱油占比下滑2pct，其他品类占比+2pct，主要系醋、料酒等平均增幅达到30%左右所致。提价助力调味品毛利率上行：17年公司调味品类毛利率保持上行趋势，同比+2.72pct至39.94%。公司对产品提价，同时阳西新厂产能逐步释放，生产效率提升，对冲包材等原料价格上涨是毛利率提升主因。盈利能力有所提升：17年公司整体费用率抬升4.08pct至23.13%，实现归母净利4.53亿元，同比+25.08%，净利率同比+1.08pct至12.56%。
基数因素令18Q1增速放缓，不改长期向好趋势。剔除提价基数影响，18Q1收入预计同比+17.95%。17年3月提价令部分经销商17年2月进行囤货，若以全年正常增速推算，则17Q1收入约为8.58亿元，18Q1年一季度收入的增幅应为17.95%。原料价格稳定，18Q1毛利率总体持平。18Q1公司大豆原料未现涨势，18Q1公司毛利率为38.88%，较17年全年略降0.39pct，但仍处于历史相对高位。费用率开始回落，增加业绩弹性。公司18Q1整体费用率为23.25%，同比-2.52pct。其中销售费用下滑是整体费用率降低主因。公司18Q1归母净利1.70亿元，同比+47.40%，净利率为14.7%。
未来看点：品类扩张趋势确立，餐饮渠道待乏力。产能：公司阳西酱油产能仍处于逐步释放过程中，待2018年中旬投产完毕后，总产能将达到47万吨。公司目前小品类调味品收入占比较小，但市场反馈良好，同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观，新厂提前进行产能布局，同时产品趋于多元。渠道：随着产能的逐步释放，公司在渠道下沉方面亦将配套发展，计划将经销商数量由目前的800人左右增至2000人。此外，公司判断未来餐饮消费上行空间较大，将着力发展餐饮渠道，
盈利预测及投资建议：公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点，叠加生产效率提升带来的毛利上行空间，收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司2017年年报，调整了盈利预测，预计2018-2019年公司收入为43.1亿元（+19.3%）及52.6亿元（+17.5%），净利润分别为6.08亿元（+34.2%）及7.57亿元（+24.5%），对应2018年4月24日收盘价，公司2018年及2019年PE分别为32x及25x。维持“审慎增持”评级。
风险提示：食品安全问题、行业竞争加剧、原料成本抬升
基数因素令18Q1增速放缓，不改长期向好趋势。剔除提价基数影响，18Q1收入预计同比+17.95%。17年3月提价令部分经销商17年2月进行囤货，若以全年正常增速推算，则17Q1收入约为8.58亿元，18Q1年一季度收入的增幅应为17.95%。原料价格稳定，18Q1毛利率总体持平。18Q1公司大豆原料未现涨势，18Q1公司毛利率为38.88%，较17年全年略降0.39pct，但仍处于历史相对高位。费用率开始回落，增加业绩弹性。公司18Q1整体费用率为23.25%，同比-2.52pct。其中销售费用下滑是整体费用率降低主因。公司18Q1归母净利1.70亿元，同比+47.40%，净利率为14.7%。
未来看点：品类扩张趋势确立，餐饮渠道待乏力。产能：公司阳西酱油产能仍处于逐步释放过程中，待2018年中旬投产完毕后，总产能将达到47万吨。公司目前小品类调味品收入占比较小，但市场反馈良好，同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观，新厂提前进行产能布局，同时产品趋于多元。渠道：随着产能的逐步释放，公司在渠道下沉方面亦将配套发展，计划将经销商数量由目前的800人左右增至2000人。此外，公司判断未来餐饮消费上行空间较大，将着力发展餐饮渠道，
盈利预测及投资建议：公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点，叠加生产效率提升带来的毛利上行空间，收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司2017年年报，调整了盈利预测，预计2018-2019年公司收入为43.1亿元（+19.3%）及52.6亿元（+17.5%），净利润分别为6.08亿元（+34.2%）及7.57亿元（+24.5%），对应2018年4月24日收盘价，公司2018年及2019年PE分别为32x及25x。维持“审慎增持”评级。
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